Wheaton, Torto und Evans (1997)

Auf dem in Punkt 4.3.1.3 diskutierten Modell Wheaton (1987) aufbauend, hat Wheaton zusam-men mit Torto und Evans 1997 ein Modell für den Londoner Büroimmobilienmarkt veröffent-licht, wobei jährliche Daten zu der Periode von 1974 – 1994 analysiert werden.⁴⁵² Torto und Wheaton haben bereits langjährige Erfahrung in Immobilienmarktprognosen zu US-amerikanischen Städten.⁴⁵³ Durch die Studie zu dem Londoner Büroimmobilienmarkt erhält man Einblick in ihr Modell, das theoretisch als gut fundiert gilt.⁴⁵⁴ Es werden wieder

450 In Anlehnung an: Pollakowski, H. O., et al. (1992), S. 309.

451 Vgl. Pollakowski, H. O., et al. (1992), S. 322f.; D'Arcy, É., et al. (1997), S. 298 ; Phyrr, S. A., et al. (1999), S.

45220. Vgl. Wheaton, W. C., et al. (1997); bei dem Modell handelt es sich um eine abgewandelte Version des Modells von DiPasquale, D./ Wheaton, W. C. (1996), S. 294 - 309; vgl. Tonelli, M., et al. (2004), S. 5f.

453 William C. Wheaton und Raymond G. Torto haben 1982 das Marktforschungsunternehmen Torto-Wheaton Research (TWR) gegründet, das führend ist im Bereich der Prognosen von Angebot, Nachfrage, Miete, Capitali-zation Rates (Cap Rates), Net Operating Income (NOI) und weiteren immobilienspezifischen Kennzahlen für bis zu sechs verschiedene Immobilientypen in über 300 verschiedene Ballungszentren der USA und Kanada. Zwi-schenzeitlich wurde es von dem Maklerunternehmen CB Richard Ellis gekauft, wird aber weiterhin von den Gründern geführt.

454 Vgl. McDonald, J. F. (2002), S. 236f. Neben dem bereits besprochenen Paper Wheaton, W. C. (1987) können weitere Informationen zu den Modellen von TWR den folgenden Papers entnommen werden: Wheaton, W./ Tor-to, R. (1988); Wheaton, W./ TorTor-to, R. (1990); Wheaton, W./ TorTor-to, R. (1990); Wheaton, W. C./ TorTor-to, R. G.

(1995); DiPasquale, D./ Wheaton, W. C. (1996); und Torto Wheaton Research (Hrsg.) (2001). Auch wenn TWR im Gegensatz zu seinen US-amerikanischen Mitbewerbern wie Grubb and Ellis, Co-Star, Building Owners and

gen für Nachfrage (Nettoabsorption), Angebot (Bürobauaufträge) und Miete entwickelt, wobei letztere, im Gegensatz zu Wheaton (1987), bei diesem Modell auch geschätzt wird. Die Glei-chungen können in die Zukunft fortgeschrieben werden, weswegen sich das Modell zur Progno-se eignet, sofern für die exogen zu ermittelten Eingangsvariablen geeignete PrognoProgno-sen vorhan-den sind.⁴⁵⁵ Es werden sechs endogene Variablen (Absorption, reale Miete, Bürobauaufträge, Leerstand, Büroflächenbestand und belegte Bürofläche) und drei exogene Variablen (nominale Zinsraten, Bürobeschäftigte und reale Baukosten) verwendet.

Es werden drei Definitionsgleichungen für Bestand, Leerstand und belegte Fläche aufgestellt.

Der Büroflächenbestand (At) ergibt sich aus dem Büroflächenbestand der Vorperiode (At-1) plus den Baubeginnen aus Vorperioden (BBt-v),⁴⁵⁶ womit die Gleichung grundsätzlich der Formel 32 von Wheaton (1987) entspricht.⁴⁵⁷ Einziger Unterschied ist, dass ein Abschreibungsfaktor (δ) hinzugefügt wird, der auf die Baubeginne angewendet wird, obwohl Abschreibungen sich eher auf den Bestand beziehen. Als problematisch ist ferner die Annahme zu sehen, dass alle Baube-ginne auch in der gleichen Periode fertig gestellt werden.⁴⁵⁸

)

Formel 39: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Definitionsgleichung Flächenbestand⁴⁵⁹

Die Leerstandsquote (LQt) ergibt sich entsprechend Rosen (1984) aus dem gesamten Büroflä-chenbestand (At) minus der belegten Bürofläche (BBFt) dessen Ergebnis nochmals durch den Büroflächenbestand (At) geteilt wird, um die Quote zu erhalten:

t t t

t A BBF A

LQ =( − )/

Formel 40: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Definitionsgleichung Leerstand⁴⁶⁰

Die belegte Bürofläche einer Periode (BBFt) ergibt sich aus der Summe von belegter Bürofläche der Vorperiode (BBFt-1) und Nettoabsorption der gleichen Periode (ABt). Sie entspricht der Formel 30 von Wheaton (1987).⁴⁶¹

t t

t BBF AB

BBF = ₋₁+

Formel 41: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Definitionsgleichung Belegte Bürofläche⁴⁶²

Managers Association oder REIS Reports relativ viel veröffentlicht, so geben die Veröffentlichung keinen vollen Einblick in die Modelle, was schätzungsweise auf kommerziellen Interessen zurückzuführen ist.

455 Vgl. Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 77f.

456 Es sei darauf hingewiesen, dass es sich nicht um Fertigstellungen handelt.

457 Siehe S. 87.

458 Vgl. Blake, N., et al. (2000b), S. 12; Ball, M., et al. (1998), S. 235.

459 In Anlehnung an Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 88.

460 In Anlehnung an Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 88.

461 Siehe S. 87.

Wie bereits in vorherigen Studien, haben auch Wheaton, et al. (1997) für London hinsichtlich der Nachfrage einen Zusammenhang zwischen den Bürobeschäftigten und der Nettoabsorption identifiziert. Jedoch stellten sie in einzelnen Jahren der 80er Jahre und Anfang der 90er Jahre auch Abweichungen fest, z.B. als die Flächenabsorption stark und die Bürobeschäftigung aber nur marginal anstieg. Dieser Effekt wird durch eine Veränderung der Fläche pro Bürobeschäf-tigten bei Veränderungen der Miete erklärt. Die theoretisch nachgefragte Fläche (At*) wird da-her durch die Anzahl der Beschäftigten (Bt) und die Fläche pro Beschäftigten (FKZ) erklärt. Da Bürofläche als ein Produktionsfaktor für Unternehmen gesehen wird, reagiert die Nachfrage elastisch auf Mietveränderungen. In Miethochphasen wird weniger Fläche pro Mitarbeiter nach-gefragt als in Zeiten niedriger Mieten. Dadurch variiert die Fläche pro Beschäftigten (FB) je nach der Höhe der Miete der Vorperiode (Mt-1). Der Koeffizient (y1) steht dabei für eine Basis-menge an Fläche pro Beschäftigten und der Koeffizient (y2) beschreibt, wie sich diese Menge in Abhängigkeit von der Miete verändert.

At* = α0+ Bt FKZ1 wobei FKZ1 = γ1 + γ2 Mt-1

Formel 42: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Theoretisch nachgefragter Flächenbestand⁴⁶³

Die Argumentation ist jedoch angreifbar, da die Nachfrage nach Bürofläche weitgehend als preisunelastisch gilt, wie u.a. Bone-Winkel/ Sotelo (1995) darlegen.⁴⁶⁴ Die kausale Beziehung scheint eher umgekehrt: Eine verschlechterte Wirtschaftslage zwingt Unternehmen Arbeitneh-mer zu entlassen. Wegen langfristiger Mietverträge wird die Mietfläche jedoch gehalten. Hier-durch steigt die Fläche pro Beschäftigten. Die Miete fällt zu dem gleichen Zeitpunkt aufgrund geringer Nachfrage.⁴⁶⁵

Diese Gleichung ist der Formel 33 von Wheaton (1987) ähnlich. Bedenklich ist lediglich die Verwendung von Vertragsmieten (Nominalmieten), die während der Immobilienkrise Anfang der 80er Jahre viel höher waren als die effektive Miete, da sie keine Mietvergünstigungen und Anreize wie z.B. Mietfreizeiten berücksichtigt.⁴⁶⁶ Dies ist insbesondere für den englischen Markt relevant, da in Abschwungphasen die Höhe der Spitzenmieten durch die langen Mietzei-ten in Verbindung mit der so genannMietzei-ten „upward-only rent review“⁴⁶⁷ stark verfälscht werden.

462 In Anlehnung an Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 89.

463 In Anlehnung an Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 82

464 Vgl. Bone-Winkel, S./ Sotelo, R. (1995), S. 202.

465 Wiederum zeigt die Tatsache, dass sämtliche große Wirtschaftsprüfungsgesellschaften die Innenstadt von Frank-furt verlassen haben und sich an sogenannten B-Standorten niedergelassen haben, dass die Nutzer von Büroflä-chen nicht ganz preisunelastisch handeln; vgl. o.V. (2006b); o.V. (2003); o.V. (2002b); o.V. (2002a).

466 Hendershott, P. H., et al. (1999), S. 366.

467 Periodische Anpassung der Miete an die Marktmiete, sofern diese höher als die derzeitig gezahlte Miete ist, womit englische Mietverträge nur eine Aufwärtsanpassung der Miete erlauben; vgl. Ambrose, B. W., et al.

(2002), S. 33 - 49; Schulte, K.-W., et al. (2007), S. 356.

Wie der Definitionsgleichung in Formel 41 entnommen werden kann, wird die Absorption (ABt) aus der Differenz der belegten Bürofläche einer Periode (BBFt) und der belegten Bürofläche der Vorperiode (BBFt-1) berechnet. Jedoch argumentieren die Autoren, dass die theoretisch nachge-fragte Fläche (At*) nicht der tatsächlich belegten Bürofläche in einer Periode entspricht, sondern die theoretisch nachgefragte Fläche nur schrittweise und nicht direkt einsetzt, weil z.B. Nutzer teilweise noch an Mietverträge gebunden sind. Aus diesem Grund ist ein konstanter Anpas-sungsfaktor (τ) eingefügt.⁴⁶⁸

Formel 43: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Strukturgleichung Nettoabsorption⁴⁶⁹

Diese Nachfragegleichung ist ähnlich der des Wheaton-Modells. Alle Koeffizienten haben die richtigen Vorzeichen und abgesehen von (y0) sind sie auch alle signifikant. Das R² beträgt 0,71.⁴⁷⁰

Die Angebotsgleichung setzt sich aus der Investitionsüberlegung der Projektentwickler zusam-men und besteht aus Gewinnerzielungsindikatoren, genauer gesagt der Differenz zwischen Wert und Baukosten, die Entwickler als Entscheidungsgrundlage dienen. Die Gleichung beinhaltet die Variablen Miete (Mt) wie auch Leerstand (Lt), nominale Zinsen von 10-jährigen Staatsanleihen (Zt) und Baukosten (BKt). Der nominale Zins wird als Proxy für die Kapitalisierungsrate ver-wendet, da der tatsächliche Faktor nur schwer zu bestimmen ist, wobei argumentiert wird, dass die Kapitalisierungsrate von Büros endogen ist.⁴⁷¹

t

Formel 44: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Baubeginne⁴⁷²

Alle Koeffizienten der Formel 44 haben die korrekten Vorzeichen und außer der nominalen Zinsrate sind auch alle signifikant.⁴⁷³ Das R² beträgt 0,88, wobei nur die Jahre 1976 – 1994 be-rücksichtigt wurden. In der Zeit 1973 – 1975 soll es durch externe Einflüsse zu beschränkter

473 Die fehlende Signifikanz der Zinsrate ist bei vielen Modellen des Projektentwicklungsmarktes ein Problem.

Auch die Verwendung von realen statt nominalen Zinsraten hat nicht zu besseren Ergebnissen geführt; vgl.

Wheaton, W. C., et al. (1995), S. 10.

Bautätigkeit gekommen sein, die die Autoren wohl nicht in der Lage waren abzubilden.⁴⁷⁴ Von der Angebotsgleichung von Wheaton (1987) (Formel 34)⁴⁷⁵ unterscheidet sich die Gleichung dadurch, dass die Variablen Bürobeschäftigtenwachstum und Flächenbestand nicht berücksich-tigt werden und statt der Baugenehmigungen die Baubeginne ermittelt werden.

Einer der größten Kritikpunkte an diesem Modell ist, dass die Daten unterschiedliche räumliche Bezüge haben. So wurden für die Beschäftigtenzahl die gesamte Süd-Ost Region (eine ca. 65 km Region um Zentral-London herum), die Baubeginne des Ballungsgebietes London (Greater London) und Leerstandsraten von Zentral-London verwendet. Der räumliche Bezug der Mietda-ten geht aus dem Beitrag nicht hervor.⁴⁷⁶ Verwunderlich im Vergleich zum Wheaton Modell ist, dass kein verzögerter Einfluss der Leerstandsrate angenommen wurde. Demnach geht man bei diesem Modell von einer schnelleren Reaktion des Entwicklungsmarkts auf Leerstandsraten aus.⁴⁷⁷

Die dritte Gleichung stellt die Miete dar. Da im Gegensatz zu Wheaton (1987) Mieten für Lon-don zur Verfügung standen, wurden diese berücksichtigt. Wheaton, et al. (1997) stellten eben-falls einen starken negativen Zusammenhang zwischen der Leerstandsrate und der Miete fest.⁴⁷⁸ Sie fügen eine weitere Größe zur Ermittlung der Gleichgewichtsmiete ein, um auszudrücken, dass Mieten nur fallen, wenn Vermietern die Aussicht gering erscheint, ihre Büroflächen schnell zu vermieten. Denn erst durch das Zusammenspiel von Leerstand und der Anzahl der potentiel-len Mieter, die derzeit nach neuen Flächen suchen, bildet sich die Mietpreisbandbreite. Die Mie-te wird ausgehandelt zwischen einer für den VermieMie-ter akzeptablen MindestmieMie-te und dem Ma-ximalangebot des Flächensuchenden.⁴⁷⁹ Aus diesem Grund fügen sie ein Maß des Büroflächen-umsatzes ein, um die Anzahl der potentiell interessierten Mieter mit einzubeziehen. Ähnlich der zuvor beschriebenen Nachfragebestimmung passt sich die Miete in dem Modell nicht sofort der Gleichgewichtsmiete an, sondern nur schrittweise. Begründet wird dies durch die Besonderhei-ten des Wirtschaftsgutes Immobilie und des Büroimmobilienmarktes. Z.B. macht die Intranspa-renz des Büroimmobilienmarktes es für Mieter erforderlich, verschiedene potentielle Objekte auf ihre Eignung zu untersuchen.⁴⁸⁰ Ferner verursachen firmeninterne Entscheidungsvorgänge weitere Verzögerungen. Somit wird die Gleichgewichtsmiete (Mⁿ) durch die lineare Funktion

474 Vgl. Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 87; Ball, M., et al. (1998), S. 236; Auch im Modell Hendershott, P. H., et al. (1999) gab es Probleme, siehe hierzu Punkt 4.3.2.2.

475 Siehe S. 88.

476 Vgl. Blake, N., et al. (2000b), S. 12; Ball, M., et al. (1998), S. 236f; Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 77.

477 In dem Wheaton (1987) Modell wurde ein 2,5 jährige Verzögerung der Wirkung des Leerstandes angenommen, den Projektentwicklungsprozess darstellend; vgl. Punkt 4.3.1.3; Wheaton, W. C. (1987), S. 293.

478 Vgl. Wheaton, W. C., et al. (1997), S. 82.

479 Vgl. Wheaton, W. C./ Torto, R. G. (1995), S. 125 – 127.

480 Vgl. Punkt 2.1.6; Wheaton, W. C. (1990), S. 1278.

von dem verzögernd wirkenden Leerstand (Lt-1) und der Nettoabsorptionsrate (ABt-1/ BBFt-1) ermittelt. Letztere dient als Indikator für die Anzahl der potentiellen Mieter im Markt. Die tat-sächlichen Miete (Mt), in diesem Fall speziell die Nominalmiete, ergibt sich aus dem Verhältnis von Gleichgewichtsmiete (Mⁿ) zur tatsächlichen Miete der Vorperiode (M_t−1). Die Veränderung der Marktmiete bildet nur einen Bruchteil der Veränderung der Gleichgewichtsmiete, weswegen sich nur ein bestimmter Anteil (β3) in Richtung Gleichgewichtsmiete bewegt.

) Formel 45: Wheaton, Torto und Evans (1997) – Mietveränderung⁴⁸¹

Das R² beträgt 0,89, wobei wahrscheinlich Autokorrelation vorliegt.⁴⁸² Alle Koeffizienten haben die richtigen Vorzeichen, aber (β0) ist mit 95% nicht besonders signifikant. Die Tatsache, dass (β0) sich insignifikant von Null unterscheidet, ist kritisch zu betrachten, da die natürliche Leer-standsrate so auch Null betragen kann, was unwahrscheinlich ist.⁴⁸³ Das Modell wurde verwen-det für drei Szenario-Prognosen, deren Ergebnisse plausibel waren.⁴⁸⁴