Q1 besser als Vorquartal; Kursziel angehoben; Rating auf "Kaufen" heraufgestuft

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(CDAX, Software/IT)

A n a l y s t / - i n

A n d r e a s W o l f

C Veröffentlicht 11.05.2018 08:15 1

Buy

(Hold)

EUR

17,00

⁽^EUR^14,00)

Kurs EUR 14,40

Upside 18,1 %

Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung:

DCF: 17,20

FCF-Value Potential 19e: 13,30

Bloomberg: GFT GR

Reuters: GFTG

ISIN: DE0005800601

Kundenspezifische Software für Finanzdienstleister

Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2018e Marktkapitalisierung: 359,3

Aktienanzahl (Mio.): 26,3

EV: 431,9

Freefloat MC: 230,3

Ø Trad. Vol. (30T): 591,93

Freefloat 64,1 %

Ulrich Dietz (CEO) 26,2 %

Maria Dietz 9,7 %

Beta: 1,3

KBV: 3,2 x

EK-Quote: 30 %

Net Fin. Debt / EBITDA: 1,6 x Net Debt / EBITDA: 1,9 x

Q1 besser als Vorquartal; Kursziel angehoben; Rating auf "Kaufen" heraufgestuft

Berichtete Kennzahlen Q1/2018: Kommentar zu den Kennzahlen:

Währungsbereinigt blieb der Umsatz unverändert.

Q1 ist in der Regel das schwächste Quartal eines Geschäftsjahres.

Das Geschäft mit den Top-2-Kunden ging um 10% zurück. Das Geschäft mit anderen Kunden wuchs um 2%.

Der Umsatz in Deutschland wuchs um 21% auf EUR 16 Mio. Spanien: +4%, Italien: +5%.

Das schwierige Investment-Banking-Umfeld spiegelt sich in einem Umsatz von EUR 28 Mio.

in Großbritannien (-14%) und von EUR 11,3 Mio. in den USA (-19%) wider.

Die Auslastung stieg um 2,4 PP auf 90,1%.

Bereinigt um Sondereffekte sank das EBITDA um 10% auf EUR 10,05 Mio. (Vorjahr:

bereinigtes EBITDA von EUR 11,2 Mio.).

Umsatzverbesserung im Vergleich zum Vorquartal: Währungsbereinigt blieb der Umsatz unverändert. Während diese Entwicklung im Vergleich zum Vorjahr keine Euphorie auslösen dürfte, ist der Anstieg von 5% gegenüber dem Vorquartal (berichtete Zahlen) erfreulicher. Eine im Vergleich zum Q1 des Vorjahres geringere Mitarbeiterzahl und der Wegfall von Sondereffekten trugen zu einer höheren Profitabilität bei. Insgesamt ist GFT gut in das Jahr gestartet.

Retail Banking entwickelte sich positiv: Der Umsatz im Segment Americas & UK ging um 13% zurück, was auf ein schwieriges Geschäftsumfeld im Zusammenhang mit Investmentbanken zurückzuführen ist. Wie in den Vorquartalen entwickelte sich das Geschäft im Bereich Continental Europe günstiger. In dieser Region bedient GFT vor allem Kunden im Retail Banking. Das Wachstum in diesem Segment wurde von den größten Kunden von GFT getragen, was die fortschreitende Digitalisierung widerspiegelt. Die neue GFT-Lösung „Exponential Banking“, die auf dem Capital Market Day im März vorgestellt wurde, und die Erneuerung der Kernbanksysteme sollten das Wachstum im Bereich Continental Europe vorantreiben.

Über der Guidance-Run-Rate: Das Management hat seine Ziele für 2018 bestätigt. Mit einem soliden Jahresauftakt liegt GFT derzeit über der GJ- Run-Rate und Q2 stellt eine niedrigere Vergleichsbasis dar. Es ist davon auszugehen, dass das Geschäft mit den Top-2-Kunden in H2 ein geringeres Volumen aufweist, doch neue Kunden in der Industriebranche sollten diesen Effekt kompensieren. Aus heutiger Sicht scheint die jüngste Umstrukturierung des Managements bei der Deutschen Bank keine Auswirkungen auf das Geschäft von GFT zu haben. Die Visibilität scheint sich daher zu verbessern. Infolgedessen haben wir unser Modell wieder auf eine reine DCF-basierte Bewertung umgestellt (bisher eine Mischung aus DCF- Wert und FCF-Potenzial), was zu einem neuen Kursziel von EUR 17 führt. Aufgrund des Potenzials und der sich verbessernden operativen Dynamik wird das Rating von „Halten“ auf „Kaufen“ angehoben.

Figures in EUR m Q 1/ 18 Q 1/ 18 e ∆ WR Q 1/ 17 yo y

S a le s 10 7 .0 100.0 7.0% 111.1 -3.7%

E B IT D A 10 .1 9.7 4.1% 9.9 1.7%

margin 9 .4 % 9.7% 8.9%

E B IT 6 .9 6.7 3.2% 7.0 -0.6%

margin 6 .5 % 6.7% 6.3%

E B T 6 .5 6.4 2.0% 6.6 -1.5%

margin 6 .1% 6.4% 6.0%

E P S in E UR 0 .19 0.18 5.6% 0.19 0.0%

A mericas & UK 4 7 .9 42.0 14.0% 54.9 -12.7%

Co ntinental Euro pe 5 9 .0 58.0 1.7% 56.1 5.2%

Emplo yees 4 ,7 3 5 4,755 -0.4% 4,833 -2.0%

GJ Ende: 31.12.

in EUR Mio.

CAGR

(17-20e) 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Umsatz 3,6 % 279,2 373,5 422,6 418,8 415,0 435,8 466,3

Veränd. Umsatz yoy 5,7 % 33,8 % 13,1 % -0,9 % -0,9 % 5,0 % 7,0 %

Rohertragsmarge 81,3 % 83,3 % 85,8 % 86,7 % 87,5 % 87,5 % 87,5 %

EBITDA 12,6 % 32,8 44,6 46,5 34,3 39,1 43,6 49,0

Marge 11,8 % 11,9 % 11,0 % 8,2 % 9,4 % 10,0 % 10,5 %

EBIT adj. 18,8 % 26,3 39,4 41,7 25,2 33,2 36,7 42,3

EBIT 22,0 % 26,3 34,2 34,8 19,8 26,9 30,4 36,0

Marge 9,4 % 9,2 % 8,2 % 4,7 % 6,5 % 7,0 % 7,7 %

Nettoergebnis 10,2 % 19,8 25,3 24,2 17,8 17,2 19,7 23,8

EPS 9,8 % 0,75 0,96 0,92 0,68 0,65 0,75 0,90

DPS 10,1 % 0,25 0,30 0,30 0,30 0,34 0,37 0,40

Dividendenrendite 2,6 % 1,4 % 1,4 % 1,8 % 2,5 % 2,7 % 2,9 %

FCFPS 0,16 1,07 0,36 0,64 0,79 0,79 0,83

FCF / Marktkap. 1,7 % 5,1 % 1,7 % 3,7 % 5,8 % 5,8 % 6,1 %

EV / Umsatz 1,1 x 1,6 x 1,5 x 1,3 x 1,0 x 1,0 x 0,9 x

EV / EBITDA 9,6 x 13,7 x 13,6 x 15,5 x 11,1 x 9,7 x 8,4 x

EV / EBIT 12,0 x 17,8 x 18,2 x 26,8 x 16,1 x 13,9 x 11,4 x

EV / EBIT adj. 12,0 x 15,5 x 15,2 x 21,1 x 13,0 x 11,5 x 9,7 x

KGV 12,6 x 21,6 x 22,6 x 25,1 x 21,0 x 18,2 x 15,2 x

FCF Potential Yield 7,7 % 5,2 % 5,1 % 5,6 % 5,9 % 6,8 % 7,8 %

Nettoverschuldung 65,6 63,0 85,5 82,6 72,6 62,3 51,7

ROCE (NOPAT) 15,2 % 15,8 % 13,1 % 9,7 % 10,2 % 11,9 % 14,0 %

Guidance: 2018: Umsatz: EUR 400-420 Mio., EBITDA: > EUR 39 Mio.; EBT > EUR 25 Mio.

Rel. Performance vs CDAX:

1 Monat: 10,1 %

6 Monate: 32,5 %

Jahresverlauf: 10,9 %

Letzte 12 Monate: -29,9 %

Unternehmenstermine:

21.06.18 HV

09.08.18 Q2

08.11.18 Q3

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Peergroup - Valuation Multiples

C o m pa ny LC P ric e M C E V

in LC in LC m in LC m 18 e 19 e 2 0 e 18 e 19 e 2 0 e 18 e 19 e 2 0 e 18 e 19 e 2 0 e

IT s e rv ic e s G e rm a ny

A desso A G EUR 59.20 365.5 363.5 25.6 x 22.4 x 21.0 x 1.0 x 0.9 x 0.9 x 12.8 x 11.5 x 11.0 x 16.7 x 14.7 x 13.3 x

A llgeier SE EUR 27.50 274.4 378.7 25.3 x 19.0 x 13.3 x 0.6 x 0.5 x 0.5 x 9.6 x 8.4 x 6.7 x 14.3 x 11.4 x 8.5 x

CENIT A G EUR 21.20 177.4 158.9 19.1 x 15.7 x n.a. 0.9 x 0.8 x 0.8 x 9.3 x 7.9 x n.a. 11.9 x 9.8 x n.a.

M edian 25.3 x 19.0 x 17.2 x 0.9 x 0.8 x 0.8 x 9.6 x 8.4 x 8.8 x 14.3 x 11.4 x 10.9 x

IT s e rv ic e s E uro pe

A to s SE EUR 112.00 11,827.0 12,026.1 12.9 x 11.9 x 11.4 x 1.0 x 0.9 x 0.9 x 7.2 x 6.8 x 6.5 x 9.9 x 9.1 x 8.5 x

B E EUR 0.92 123.6 129.6 17.6 x 14.8 x 11.9 x 0.9 x 0.9 x 0.8 x 6.9 x 6.1 x 5.9 x 10.7 x 9.0 x 8.1 x

Capgemini SE EUR 115.35 19,473.0 20,667.7 18.8 x 17.1 x 15.7 x 1.6 x 1.5 x 1.4 x 11.3 x 10.5 x 9.8 x 14.2 x 12.8 x 12.0 x

Devo team SA EUR 91.10 759.5 729.3 23.7 x 20.5 x 18.1 x 1.2 x 1.1 x 1.0 x 11.0 x 9.9 x 9.0 x 11.4 x 10.3 x 9.4 x

Indra Sistemas SA EUR 11.45 2,022.7 2,623.5 16.2 x 13.6 x 12.1 x 0.8 x 0.8 x 0.8 x 8.8 x 8.0 x 7.4 x 12.1 x 10.5 x 9.4 x

Tieto OYJ EUR 30.00 2,223.3 2,317.9 16.9 x 16.2 x 15.4 x 1.4 x 1.4 x 1.4 x 10.9 x 10.5 x 10.1 x 14.4 x 13.7 x 13.3 x

M edian 17.3 x 15.5 x 13.7 x 1.1 x 1.0 x 1.0 x 9.9 x 8.9 x 8.2 x 11.8 x 10.4 x 9.4 x

ne a rs ho re a nd o f f s ho re

A ccenture P LC USD 151.94 97,710.7 99,244.9 22.7 x 20.7 x 19.1 x 2.5 x 2.4 x 2.2 x 14.9 x 13.8 x 12.7 x 17.1 x 15.7 x 14.3 x

Co gnizant Techno lo gy So lutio ns Co rpUSD 75.55 44,264.7 40,026.0 16.8 x 14.8 x 13.5 x 2.5 x 2.3 x 2.1 x 10.3 x 9.2 x 8.4 x 13.0 x 11.4 x 10.4 x

EP A M Systems Inc USD 116.90 6,200.4 5,915.5 28.8 x 23.5 x 20.6 x 3.3 x 2.7 x 2.2 x 17.9 x 14.6 x 12.3 x 21.7 x 17.4 x 14.8 x

HCL Techno lo gies Ltd INR 920.10 1281,069.0 1198,033.2 14.7 x 13.6 x 12.5 x 2.4 x 2.1 x 1.9 x 10.5 x 9.3 x 8.5 x 12.0 x 10.6 x 9.7 x

Info sys Ltd INR 1,165.55 2545,709.2 2294,717.6 17.2 x 16.7 x 15.3 x 3.3 x 3.0 x 2.7 x 12.1 x 11.4 x 10.4 x 13.4 x 12.6 x 11.5 x

Luxo ft Ho lding Inc USD 42.05 930.8 1,347.9 15.7 x 13.7 x 11.9 x 1.5 x 1.3 x 1.2 x 9.9 x 8.5 x 7.0 x 15.4 x 13.9 x 8.5 x

Syntel Inc USD 29.53 2,450.0 2,661.4 15.2 x 14.9 x n.a. 2.8 x 2.7 x n.a. 11.1 x 10.8 x n.a. 11.2 x 11.0 x n.a.

Tata Co nsultancy Services Ltd INR 3,441.20 6587,447.9 6259,553.7 25.7 x 22.8 x 20.6 x 5.1 x 4.6 x 4.2 x 19.3 x 17.1 x 15.5 x 20.6 x 18.2 x 16.5 x

Wipro Ltd INR 272.75 1233,906.0 1069,246.3 15.3 x 14.7 x 13.4 x 2.0 x 1.9 x 1.8 x 9.8 x 9.5 x 8.8 x 12.1 x 11.8 x 10.8 x

M e dia n 16 .8 x 14 .9 x 14 .4 x 2 .5 x 2 .4 x 2 .1 x 11.1 x 10 .8 x 9 .6 x 13 .4 x 12 .6 x 11.2 x

A verage (all) 19.4 x 17.0 x 15.4 x 1.9 x 1.8 x 1.6 x 11.3 x 10.2 x 9.4 x 14.0 x 12.4 x 11.2 x

M edian (all) 17.4 x 16.0 x 14.4 x 1.5 x 1.4 x 1.4 x 10.7 x 9.7 x 8.9 x 13.2 x 11.6 x 10.6 x

G F T T e c hno lo gie s E UR 14 .0 0 3 6 8 .6 4 4 1.1 2 1.5 x 18 .7 x 15 .6 x 1.1 x 1.0 x 0 .9 x 11.3 x 10 .1 x 9 .0 x 16 .4 x 14 .5 x 12 .3 x

Valuatio n difference to M edian nearsho re and o ffsho re -22% -20% -8% 138% 133% 127% -1% 7% 7% -18% -13% -9%

F a ir v a lue pe r s ha re ba s e d o n M e dia n ne a rs ho re a nd o ff s ho re 10 .9 3 11.17 12 .9 3 3 7 .15 3 6 .3 5 3 5 .2 8 13 .7 6 15 .17 15 .0 9 10 .9 7 11.7 7 12 .5 1 Sources: Warburg Research, Bloomberg

E V / S a le s E V / E B IT D A E V / E B IT

P / E

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Entwicklung Umsatz

in Mio. EUR

Quelle: Warburg Research

Umsatz nach Regionen 2017; in %

Mitarbeiter nach Regionen 2017

Unternehmenshintergrund

GFT ist ein IT-Services-Unternehmen mit Fokus auf die Entwicklung und Wartung kundenspezifischer Core Banking Software- Lösungen.

Core Banking-Lösungen umfassen die Aktiv-/Passiv-Steuerung, das Risikomanagement, Compliance-Software, Internet- und Mobile Banking, das Kundenmanagement, das Multi-Channel-Marketing usw.

Der Fokus liegt auf großen Universalbanken. Deutsche Bank ist unter den größten Kunden.

GFTs Nearshore-Konzept hat durch die Kostenarbitrage einen positiven Einfluss auf die Profitabilität.

Wettbewerbsqualität

Aufgrund des langjährigen Track Records als verlässlicher IT-Partner im Finanzdienstleistungssektor wird GFT als Branchenexperte wahrgenommen.

Durch den Fokus auf Core Banking-Applikationen erreicht GFT eine hohe Kundenbindung. Quasi-wiederkehrende Umsätze tragen ca. 2/3 zur Top Line in der GFT Division bei.

Die Kenntnis der Software-Schnittstellen des Kunden stellt eine hohe Markteintrittsbarriere für mögliche Wettbewerber dar.

Dem beginnenden Trend zu Standard-Applikationen im Core Banking begegnet GFT durch Services rund um die Software-Anbieter Temenos und Avaloq. Eine Erweiterung der Kompetenzen dürfte folgen.

Standardsoftware-Lösungen kommen nur bei kleinen Banken zum Einsatz oder decken nur einzelne Prozesse ab, z.B. Payment.

Standardsoftware, die die komplexen Prozesse von Universalbanken abdeckt, existiert nicht.

Mitarbeiter

Umsatz nach Segmenten 2017; in %

Entwicklung Jahresüberschuss in Mio. EUR

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DCF Modell

Detailplanung Übergangsphase Term. Value

Kennzahlen in EUR Mio. 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e Umsatz 415,0 435,8 466,3 480,2 494,4 508,6 523,0 537,4 552,0 566,7 581,4 596,3 608,2

Umsatzwachstum -0,9 % 5,0 % 7,0 % 3,0 % 2,9 % 2,9 % 2,8 % 2,8 % 2,7 % 2,7 % 2,6 % 2,6 % 2,0 % 2,0 %

EBIT 26,9 30,4 36,0 36,0 34,6 35,6 36,6 37,6 38,6 39,7 40,7 41,7 42,6

EBIT-Marge 6,5 % 7,0 % 7,7 % 7,5 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % 7,0 % Steuerquote (EBT) 27,0 % 27,0 % 27,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 % 28,0 %

NOPAT 19,6 22,2 26,2 25,9 24,9 25,6 26,4 27,1 27,8 28,6 29,3 30,1 30,7

Abschreibungen 12,2 13,2 13,0 12,0 9,9 5,1 5,2 5,4 5,5 5,7 5,8 6,0 6,7

Abschreibungsquote 2,9 % 3,0 % 2,8 % 2,5 % 2,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,0 % 1,1 %

Veränd. Rückstellungen 1,4 0,0 0,0 -0,4 -2,2 0,2 0,2 0,1 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0

Liquiditätsveränderung

- Working Capital 3,3 5,0 7,3 -0,7 3,1 3,1 3,2 3,2 3,2 3,2 3,2 3,3 2,6

- Investitionen 7,9 8,4 8,9 6,7 5,9 6,1 6,3 6,4 6,6 6,8 7,0 7,2 7,3

Investitionsquote 1,9 % 1,9 % 1,9 % 1,4 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 % 1,2 %

Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Free Cash Flow (WACC-

Modell) 22,1 22,0 23,0 31,6 23,6 21,7 22,4 22,9 23,6 24,2 24,9 25,6 27,4 35

Barwert FCF 22,1 20,6 20,2 25,8 18,0 15,5 15,0 14,3 13,8 13,3 12,8 12,3 12,3 318

Anteil der Barwerte 11,75 % 28,66 % 59,59 %

Modell-Parameter Wertermittlung (Mio.)

Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2030e 216

Terminal Value 318

Fremdkapitalquote 25,00 % Finanzielle Stabilität 1,30 Zinstr. Verbindlichkeiten 146 FK-Zins (nach Steuern) 1,4 % Liquidität (Aktie) 1,30 Pensionsrückstellungen 9

Marktrendite 7,00 % Zyklizität 1,30 Hybridkapital 0

Risikofreie Rendite 1,50 % Transparenz 1,30 Minderheiten 0

Sonstiges 1,40 Marktwert v. Beteiligungen 0

Liquide Mittel 72 Aktienzahl (Mio.) 26,3

WACC 6,92 % Beta 1,32 Eigenkapitalwert 452 Wert je Aktie (EUR) 17,16

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum Delta EBIT-Marge

Beta WACC 1,25 % 1,50 % 1,75 % 2,00 % 2,25 % 2,50 % 2,75 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp 1,56 7,9 % 12,66 12,97 13,31 13,67 14,07 14,50 14,97 1,56 7,9 % 9,72 11,03 12,35 13,67 14,99 16,31 17,63 1,44 7,4 % 13,99 14,37 14,79 15,25 15,75 16,30 16,92 1,44 7,4 % 10,91 12,36 13,80 15,25 16,69 18,14 19,59 1,38 7,2 % 14,74 15,17 15,64 16,16 16,72 17,35 18,05 1,38 7,2 % 11,60 13,12 14,64 16,16 17,67 19,19 20,71 1,32 6,9 % 15,56 16,04 16,57 17,16 17,80 18,53 19,33 1,32 6,9 % 12,36 13,96 15,56 17,16 18,76 20,36 21,96 1,26 6,7 % 16,45 17,00 17,60 18,27 19,01 19,84 20,78 1,26 6,7 % 13,20 14,89 16,58 18,27 19,96 21,65 23,34 1,20 6,4 % 17,44 18,06 18,74 19,51 20,36 21,32 22,42 1,20 6,4 % 14,14 15,93 17,72 19,51 21,30 23,09 24,87 1,08 5,9 % 19,74 20,55 21,45 22,47 23,63 24,95 26,49 1,08 5,9 % 16,38 18,41 20,44 22,47 24,50 26,53 28,55

Der IT-Services-Markt für die Finanzindustrie wächst stärker als der gesamte IT-Services-Markt.

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Free Cash Flow Value Potential

Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab.

Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCF- Modell ein Timing-Element hinzufügt.

Angaben in EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 19,8 25,3 24,2 17,8 18,4 20,9 25,0

+ Abschreibung + Amortisation 6,6 10,4 11,9 14,5 12,2 13,2 13,0

- Zinsergebnis (netto) -1,0 -1,7 -1,8 -1,7 -1,7 -1,7 -1,7

- Erhaltungsinvestitionen 3,2 5,5 5,4 4,1 6,8 7,3 7,6

+ Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Free Cash Flow Potential 24,2 31,9 32,6 29,9 25,5 28,5 32,1

FCF Potential Yield (on market EV) 7,7 % 5,2 % 5,1 % 5,6 % 5,9 % 6,8 % 7,8 %

WACC 6,92 % 6,92 % 6,92 % 6,92 % 6,92 % 6,92 % 6,92 %

= Enterprise Value (EV) 314,8 609,4 633,9 531,3 431,9 421,6 411,1

= Fair Enterprise Value 350,1 460,7 470,7 431,8 368,2 412,3 464,0

- Nettoverschuldung (Liquidität) 74,0 74,0 74,0 74,0 62,6 52,3 41,7

- Pensionsverbindlichkeiten 8,6 8,6 8,6 8,6 10,0 10,0 10,0

- Sonstige 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

- Marktwert Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

+ Marktwert wichtiger Beteiligungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Faire Marktkapitalisierung 267,5 378,1 388,1 349,2 295,6 350,0 412,2

Aktienanzahl (Mio.) 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3

= Fairer Wert je Aktie (EUR) (EUR) 10,16 14,36 14,74 13,26 11,23 13,30 15,66

Premium (-) / Discount (+) in % -17,7 % -2,6 % 14,7 %

Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)

9,92 % 6,14 9,07 9,34 8,30 7,00 8,56 10,33

8,92 % 7,18 10,44 10,73 9,59 8,09 9,78 11,71

7,92 % 8,48 12,15 12,49 11,19 9,46 11,32 13,43

WACC 6,92 % 10,16 14,36 14,74 13,26 11,23 13,30 15,66

5,92 % 12,41 17,32 17,76 16,04 13,59 15,94 18,64

4,92 % 15,57 21,48 22,01 19,93 16,91 19,66 22,82

3,92 % 20,34 27,76 28,43 25,82 21,93 25,28 29,15

Als Dienstleister hat GFT geringen Investitionsbedarf FCF Value CAGR 2014-2020e: 7%

(6)

Wertermittlung

2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

KBV 2,5 x 4,4 x 4,7 x 3,9 x 3,2 x 2,9 x 2,6 x

Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) -0,97 -0,57 -0,74 -0,37 -0,25 0,28 0,97

EV / Umsatz 1,1 x 1,6 x 1,5 x 1,3 x 1,0 x 1,0 x 0,9 x

EV / EBITDA 9,6 x 13,7 x 13,6 x 15,5 x 11,1 x 9,7 x 8,4 x

EV / EBIT 12,0 x 17,8 x 18,2 x 26,8 x 16,1 x 13,9 x 11,4 x

EV / EBIT adj.* 12,0 x 15,5 x 15,2 x 21,1 x 13,0 x 11,5 x 9,7 x

Kurs / FCF 59,4 x 19,5 x 57,4 x 26,7 x 17,2 x 17,3 x 16,5 x

KGV 12,6 x 21,6 x 22,6 x 25,1 x 21,0 x 18,2 x 15,2 x

KGV ber.* 12,6 x 18,5 x 18,8 x 19,4 x 16,9 x 15,2 x 13,1 x

Dividendenrendite 2,6 % 1,4 % 1,4 % 1,8 % 2,5 % 2,7 % 2,9 %

FCF Potential Yield (on market EV) 7,7 % 5,2 % 5,1 % 5,6 % 5,9 % 6,8 % 7,8 %

*Adjustiert um: PPA-Abschreibungen

Unternehmensspezifische Kennzahlen

2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Lokale Mitarbeiter 991,8 1096,0 1214,0 1256,0 1277,0 1460,0 1460,0

Near shore 1701,5 2516,0 3353,8 3573,0 3365,0 4030,0 4030,0

Personalaufwand je MA in Tsd. 61,0 59,6 55,8 56,3 57,8 50,4 53,9

Mitarbeiter 2693,3 3612,0 4567,8 4829,0 4642,0 5490,0 5490,0

(7)

GuV

In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Umsatz 279,2 373,5 422,6 418,8 415,0 435,8 466,3

Veränd. Umsatz yoy 5,7 % 33,8 % 13,1 % -0,9 % -0,9 % 5,0 % 7,0 %

Bestandsveränderungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Aktivierte Eigenleistungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Gesamterlöse 279,2 373,5 422,6 418,8 415,0 435,8 466,3

Materialaufwand 52,2 62,5 59,8 55,6 51,9 54,5 58,3

Rohertrag 227,0 311,0 362,7 363,2 363,1 381,3 408,0

Rohertragsmarge 81,3 % 83,3 % 85,8 % 86,7 % 87,5 % 87,5 % 87,5 %

Personalaufwendungen 157,7 215,4 254,7 271,8 268,2 276,7 296,1

Sonstige betriebliche Erträge 3,8 3,4 6,3 4,6 4,2 4,4 4,7

Sonstige betriebliche Aufwendungen 40,3 54,4 67,5 61,7 60,0 65,4 67,6

Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

EBITDA 32,8 44,6 46,5 34,3 39,1 43,6 49,0

Marge 11,8 % 11,9 % 11,0 % 8,2 % 9,4 % 10,0 % 10,5 %

Abschreibungen auf Sachanlagen 2,9 5,2 5,1 3,8 6,5 7,0 7,3

EBITA 30,0 39,4 41,7 30,5 32,6 36,6 41,7

Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 3,7 5,2 6,8 8,7 5,7 6,2 5,7

Goodwill-Abschreibung 0,0 0,0 0,0 2,0 0,0 0,0 0,0

EBIT 26,3 34,2 34,8 19,8 26,9 30,4 36,0

Marge 9,4 % 9,2 % 8,2 % 4,7 % 6,5 % 7,0 % 7,7 %

EBIT adj. 26,3 39,4 41,7 25,2 33,2 36,7 42,3

Zinserträge 0,4 0,2 0,2 0,2 0,0 0,0 0,0

Zinsaufwendungen 1,4 1,9 2,0 1,9 1,7 1,7 1,7

Sonstiges Finanzergebnis 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 0,0 0,0

EBT 25,2 32,5 33,0 18,1 25,2 28,7 34,3

Marge 9,0 % 8,7 % 7,8 % 4,3 % 6,1 % 6,6 % 7,3 %

Steuern gesamt 6,8 6,0 8,8 0,3 6,8 7,7 9,2

Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 18,4 26,5 24,2 17,8 18,4 20,9 25,0

Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 1,4 -1,2 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 19,8 25,3 24,2 17,8 18,4 20,9 25,0

Minderheitenanteile 0,0 0,0 0,0 0,0 1,2 1,2 1,2

Nettoergebnis 19,8 25,3 24,2 17,8 17,2 19,7 23,8

Marge 7,1 % 6,8 % 5,7 % 4,3 % 4,1 % 4,5 % 5,1 %

Aktienanzahl (Durchschnittlich) 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3

EPS 0,75 0,96 0,92 0,68 0,65 0,75 0,90

EPS adj. 0,75 1,12 1,11 0,88 0,81 0,90 1,04

*Adjustiert um: PPA-Abschreibungen

Guidance: 2018: Umsatz: EUR 400-420 Mio., EBITDA: > EUR 39 Mio.; EBT > EUR 25 Mio.

Kennzahlen

2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 88,2 % 88,1 % 88,9 % 91,8 % 90,6 % 90,0 % 89,5 %

Operating Leverage 8,5 x 0,9 x 0,1 x 48,7 x -39,2 x 2,6 x 2,6 x

EBITDA / Interest expenses 23,9 x 23,5 x 23,7 x 18,2 x 23,0 x 25,6 x 28,8 x

Steuerquote (EBT) 27,0 % 18,4 % 26,7 % 1,8 % 27,0 % 27,0 % 27,0 %

Ausschüttungsquote 35,7 % 29,8 % 32,6 % 44,3 % 48,7 % 46,5 % 42,1 %

Umsatz je Mitarbeiter 103.680 124.502 89.148 86.728 80.317 78.816 78.816

Umsatz, EBITDA in Mio. EUR

Operative Performance in %

Ergebnis je Aktie

(8)

Bilanz

In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Aktiva

Immaterielle Vermögensgegenstände 125,9 139,5 136,6 125,0 120,7 115,9 111,6

davon übrige imm. VG 27,3 30,3 29,5 23,3 19,0 14,2 9,9

davon Geschäfts- oder Firmenwert 98,6 109,2 107,1 101,7 101,7 101,7 101,7

Sachanlagen 17,8 26,5 31,2 29,4 29,4 29,4 29,6

Finanzanlagen 0,9 3,6 3,7 5,8 5,8 5,8 5,8

Sonstiges langfristiges Vermögen 0,2 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Anlagevermögen 144,7 169,6 171,5 160,3 156,0 151,2 147,1

Vorräte 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 108,2 94,8 117,3 113,5 112,6 118,2 126,5

Liquide Mittel 38,1 47,0 62,3 72,2 83,7 94,0 104,5

Sonstiges kurzfristiges Vermögen 10,6 15,5 14,9 26,8 26,8 26,8 26,8

Umlaufvermögen 156,9 157,3 194,6 212,6 223,1 239,0 257,8

Bilanzsumme (Aktiva) 301,7 326,8 366,0 372,8 379,1 390,1 404,9

Passiva

Gezeichnetes Kapital 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3 26,3

Kapitalrücklage 42,1 42,1 42,1 42,1 42,1 42,1 42,1

Gewinnrücklagen 22,2 22,2 22,2 22,2 31,5 42,3 56,4

Sonstige Eigenkapitalkomponenten 9,7 33,7 26,5 24,6 14,0 12,6 12,4

Buchwert 100,4 124,4 117,2 115,3 114,0 123,4 137,3

Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Eigenkapital 100,4 124,4 117,2 115,3 114,0 123,4 137,3

Rückstellungen gesamt 49,7 52,9 49,7 49,2 61,3 61,3 61,3

davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 7,3 8,3 8,7 8,6 10,0 10,0 10,0

Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 96,4 101,6 139,1 146,3 146,3 146,3 146,3

davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 46,0 82,8 86,0 106,2 106,2 106,2 106,2

Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 20,8 11,4 12,5 14,5 12,5 13,1 14,1

Sonstige Verbindlichkeiten 34,3 36,5 47,6 47,6 45,0 46,0 46,0

Verbindlichkeiten 201,2 202,4 248,9 257,5 265,1 266,7 267,7

Bilanzsumme (Passiva) 301,7 326,8 366,0 372,8 379,1 390,1 404,9

Kennzahlen

2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Kapitaleffizienz

Operating Assets Turnover 2,7 x 3,5 x 3,4 x 3,5 x 3,4 x 3,4 x 3,4 x

Capital Employed Turnover 1,7 x 2,0 x 2,1 x 2,1 x 2,2 x 2,3 x 2,5 x

ROA 13,7 % 14,9 % 14,1 % 11,1 % 11,0 % 13,1 % 16,2 %

Kapitalverzinsung

ROCE (NOPAT) 15,2 % 15,8 % 13,1 % 9,7 % 10,2 % 11,9 % 14,0 %

ROE 21,1 % 22,5 % 20,1 % 15,3 % 15,0 % 16,6 % 18,3 %

Adj. ROE 21,1 % 26,2 % 24,2 % 19,9 % 18,5 % 20,0 % 21,1 %

Bilanzqualität

Nettoverschuldung 65,6 63,0 85,5 82,6 72,6 62,3 51,7

Nettofinanzverschuldung 58,3 54,7 76,8 74,0 62,6 52,3 41,7

Net Gearing 65,3 % 50,6 % 73,0 % 71,6 % 63,7 % 50,5 % 37,7 %

Net Fin. Debt / EBITDA 177,5 % 122,6 % 165,2 % 215,7 % 160,1 % 120,0 % 85,2 %

Buchwert je Aktie 3,8 4,7 4,5 4,4 4,3 4,7 5,2

Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) -1,0 -0,6 -0,7 -0,4 -0,3 0,3 1,0

Entwicklung ROCE

Nettoverschuldung in Mio. EUR

Buchwert je Aktie in EUR

(9)

Cash flow

In EUR Mio. 2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 19,8 25,3 24,2 17,8 18,4 20,9 25,0

Abschreibung Anlagevermögen 2,9 5,2 5,1 3,8 6,5 7,0 7,3

Amortisation Goodwill 0,0 0,0 0,0 2,0 0,0 0,0 0,0

Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 3,7 5,2 6,8 8,7 5,7 6,2 5,7

Veränderung langfristige Rückstellungen 5,1 3,1 -4,1 1,4 1,4 0,0 0,0

Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen -0,6 -6,4 3,9 -6,7 0,0 0,0 0,0

Cash Flow vor NWC-Veränderung 30,8 32,3 36,0 27,0 32,0 34,1 38,0

Veränderung Vorräte 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Veränderung Forderungen aus L+L -17,9 1,1 -24,4 6,7 0,9 -5,6 -8,3

Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen -0,1 9,1 8,5 8,6 -4,2 0,6 1,0

Veränderung sonstige Working Capital Posten 2,4 0,0 -0,3 -18,6 0,0 0,0 0,0

Veränderung Working Capital (gesamt) -15,6 10,2 -16,2 -3,3 -3,3 -5,0 -7,3

Cash Flow aus operativer Tätigkeit [1] 15,2 42,5 19,8 23,7 28,7 29,1 30,7

Investitionen in iAV -0,4 -1,3 -0,9 -2,2 -1,4 -1,4 -1,4

Investitionen in Sachanlagen -10,6 -13,1 -9,3 -4,7 -6,5 -7,0 -7,5

Zugänge aus Akquisitionen -58,7 -16,8 -6,7 -2,7 -1,5 -1,5 -1,5

Finanzanlageninvestitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Erlöse aus Anlageabgängen 1,8 -0,5 0,4 0,6 0,0 0,0 0,0

Cash Flow aus Investitionstätigkeit [2] -67,9 -31,7 -16,5 -9,0 -9,4 -9,9 -10,4

Veränderung Finanzverbindlichkeiten 49,3 3,2 20,9 7,2 0,0 0,0 0,0

Dividende Vorjahr -6,6 -6,6 -7,9 -10,1 -7,9 -9,0 -9,7

Erwerb eigener Aktien 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Kapitalmaßnahmen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit [3] 42,8 -3,4 13,0 -2,9 -7,9 -9,0 -9,7

Veränderung liquide Mittel [1]+[2]+[3] -9,9 7,4 16,3 11,8 11,4 10,3 10,6

Effekte aus Wechselkursänderungen 0,9 1,3 -1,0 -1,8 0,0 0,0 0,0

Endbestand liquide Mittel 38,1 46,9 62,3 72,2 83,7 94,0 104,5

Kennzahlen

2014 2015 2016 2017 2018e 2019e 2020e

Kapitalfluss

FCF 4,2 28,1 9,6 16,8 20,8 20,7 21,8

Free Cash Flow / Umsatz 1,5 % 7,5 % 2,3 % 4,0 % 5,0 % 4,8 % 4,7 %

Free Cash Flow Potential 24,2 31,9 32,6 29,9 25,5 28,5 32,1

Free Cash Flow / Jahresüberschuss 21,2 % 111,1 % 39,5 % 94,5 % 121,3 % 105,1 % 91,6 %

Zinserträge / Avg. Cash 0,8 % 0,5 % 0,4 % 0,3 % 0,0 % 0,0 % 0,0 %

Zinsaufwand / Avg. Debt 2,0 % 1,9 % 1,6 % 1,3 % 1,2 % 1,2 % 1,2 %

Verwaltung von Finanzmitteln

Investitionsquote 3,9 % 3,9 % 2,4 % 1,6 % 1,9 % 1,9 % 1,9 %

Maint. Capex / Umsatz 1,1 % 1,5 % 1,3 % 1,0 % 1,6 % 1,7 % 1,6 %

CAPEX / Abschreibungen 167,9 % 139,2 % 85,9 % 47,3 % 64,8 % 63,6 % 68,5 %

Avg. Working Capital / Umsatz 23,9 % 22,0 % 20,6 % 22,1 % 22,3 % 22,2 % 22,0 %

Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 520,4 % 834,0 % 937,2 % 784,3 % 900,8 % 902,3 % 897,2 %

Vorratsumschlag n.a. n.a. 2137,4 x 2493,5 x n.a. n.a. n.a.

Receivables collection period (Tage) 141 93 101 99 99 99 99

Payables payment period (Tage) 145 66 76 95 88 88 88

Cash conversion cycle (Tage) n.a. n.a. -141 -149 n.a. n.a. n.a.

Investitionen und Cash Flow in Mio. EUR

Free Cash Flow Generation

Working Capital

(10)

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Dieser Research Report („Anlageempfehlung“) wurde von der Warburg Research GmbH, einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, erstellt; und wird von der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA weitergegeben. Er ist ausschließlich für den Empfänger bestimmt und darf nicht ohne deren vorherige Zustimmung an ein anderes Unternehmen weitergegeben werden, unabhängig davon, ob es zum gleichen Konzern gehört oder nicht. Er enthält ausgewählte Informationen und erhebt nicht den Anspruch auf Vollständigkeit. Die Anlageempfehlung stützt sich auf allgemein zugängliche Informationen und Daten ("Information"), die als zuverlässig gelten. Die Warburg Research GmbH hat die Information jedoch nicht auf ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit geprüft und übernimmt für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Information keine Haftung. Etwaige unvollständige oder unrichtige Informationen begründen keine Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder der Warburg Research GmbH für Schäden gleich welcher Art, und M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH haften nicht für indirekte und/oder direkte Schäden und/oder Folgeschäden. Insbesondere übernehmen M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH keine Haftung für in diesen Anlageempfehlungen enthaltene Aussagen, Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten Unternehmen, deren verbundener Unternehmen, Strategien, Markt- und/oder Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche Rahmenbedingungen usw. Obwohl die Anlageempfehlung mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg &

CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine Haftung für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen Informationen abgeleitet werden.

Soweit eine Anlageempfehlung im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen Dienstleistung, ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe Fahrlässigkeit und Vorsatz begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH für einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH auf Ersatz von typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Anlageempfehlung stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der M.M.Warburg & CO (AG &

Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.B. als Mitglied des Aufsichtsrats, in den in der Analyse genannten Gesellschaften tätig sind. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Meinungen können ohne Ankündigung geändert werden. Alle Rechte vorbehalten.

URHEBERRECHTE

Das Werk einschließlich aller Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwendung außerhalb der Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Medien des gesamten Inhalts oder von Teilen.

ERKLÄRUNG GEMÄß § 85 WPHG/MAR/MIFID II EINSCHL. DELEGIERTE VERORDNUNGEN (EU) 2016/958 UND (EU) 2017/565 Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-the- parts-Modell (siehe auch http://www.mmwarburg.de/disclaimer/disclaimerG.htm#Bewertung). Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den Aktienkurs Rechnung zu tragen.

Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.

Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden.

Es wurden zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählt unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können.

Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens der Warburg-Gruppe.

Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Anlageempfehlung angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.

M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA unterliegt darüber hinaus der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB).

QUELLEN

Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet.

(11)

Zusätzliche Informationen für Kunden in den USA

1. Dieser Research Report (der „Report”) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG

& Co.) KGaA, Deutschland (im Folgenden zusammen als „Warburg” bezeichnet). Warburg ist der Arbeitgeber des jeweiligen Research-Analysten, der den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer.

2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an „große institutionelle US-Investoren“ gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S.

Securities Exchange Act von 1934 beschrieben.

3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware, durchführen.

4. J.P.P. Euro-Securities, Inc. erhält oder nimmt keinerlei Vergütung für die Verbreitung der Research-Reports von Warburg an.

Hinweis gem. § 85 WpHG und Art. 20 MAR auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf analysierte Unternehmen:

-1- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen oder ein für die Erstellung der Analyse verantwortlicher Mitarbeiter dieser Unternehmen halten an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine Beteiligung von mehr als 5%.

-2-

Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Anlageempfehlung sind.

-3- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen betreuen Finanzinstrumente, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Anlageempfehlung sind, an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.

-4-

MMWB, Warburg Research oder ein verbundenes Unternehmen hat mit dem Emittenten eine Vereinbarung über die Erbringung von Investmentbanking- und/oder Wertpapierdienstleistungen getroffen und die betreffende Vereinbarung war die vorausgegangenen 12 Monate in Kraft oder es ergab sich für diesen Zeitraum auf ihrer Grundlage die Verpflichtung zur Zahlung oder zum Erhalt einer Leistung oder Entschädigung - vorausgesetzt, dass diese Offenlegung nicht die Offenlegung vertraulicher Geschäftsinformationen zur Folge hat.

-5- Das die Analyse erstellende Unternehmen oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen hat mit dem analysierten Unternehmen eine Vereinbarung zu der Erstellung der Anlageempfehlung getroffen.

-6- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen handeln regelmäßig Finanzinstrumente des analysierten Unternehmens oder von ihnen abgeleitete Derivate.

-6a- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten Unternehmens eine Nettokaufposition von mehr als 0,5%.

-6b- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten Unternehmens eine Nettoverkaufsposition von mehr als 0,5%.

-6c- Der Emittent hält Anteile von über 5% des gesamten emittierten Kapitals von Warburg Research oder mit diesem verbundenen Unternehmen.

-7- Das die Analyse erstellende Unternehmen, mit diesem verbundene Unternehmen oder ein Mitarbeiter dieser Unternehmen hat sonstige bedeutende Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim analysierten Unternehmen.

Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate)

GFT 3, 5, 6 http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE0005800601.htm

(12)

ANLAGEEMPFEHLUNG

Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses Finanzinstrument betreuenden Analysten.

-K- Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt.

-H- Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.

-V- Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt.

“-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG

Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums

Kaufen 112 54

Halten 90 44

Verkaufen 4 2

Empf. ausgesetzt 0 0

Gesamt 206 100

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG X

X unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche - Wertpapierdienstleistungen erbracht wurden.

Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums

Kaufen 32 73

Halten 12 27

Verkaufen 0 0

Empf. ausgesetzt 0 0

Gesamt 44 100

KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [GFT] AM [11.05.2018]

Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.

(13)

EQUITIES

Roland Rapelius +49 40 3282-2673

Head of Equities rrapelius@mmwarburg.com

RESEARCH

Michael Heider +49 40 309537-280 Jochen Reichert +49 40 309537-130

Head of Research mheider@warburg-research.com Telco, Internet, Media jreichert@warburg-research.com

Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 J. Moritz Rieser +49 40 309537-260

Head of Research hrueschmeier@warburg-research.com Real Estate mrieser@warburg-research.com

Lucas Boventer +49 40 309537-290 Arash Roshan Zamir +49 40 309537-155

Renewables, Internet, Media lboventer@warburg-research.com Cap. Goods, Renewables aroshanzamir@warburg-research.com

Christian Cohrs +49 40 309537-175 Malte Schaumann +49 40 309537-170

Engineering, Logistics ccohrs@warburg-research.com ^Technology mschaumann@warburg-research.com

Felix Ellmann +49 40 309537-120 Patrick Schmidt +49 40 309537-125

Software, IT fellmann@warburg-research.com Leisure, Internet pschmidt@warburg-research.com

Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Oliver Schwarz +49 40 309537-250

Retail, Consumer Goods jfrey@warburg-research.com Chemicals, Agriculture oschwarz@warburg-research.com

Marius Fuhrberg +49 40 309537-185 Marc-René Tonn +49 40 309537-259

Small Cap Research mfuhrberg@warburg-research.com Automobiles, Car Suppliers mtonn@warburg-research.com

Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Björn Voss +49 40 309537-254

Health Care, Pharma uhuwald@warburg-research.com Steel, Car Suppliers bvoss@warburg-research.com

Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Alexander Wahl +49 40 309537-230

Retail, Consumer Goods tkleibauer@warburg-research.com Car Suppliers, Construction awahl@warburg-research.com

Eggert Kuls +49 40 309537-256 Andreas Wolf +49 40 309537-140

Engineering ekuls@warburg-research.com Software, IT awolf@warburg-research.com

Andreas Pläsier +49 40 309537-246

Banks, Financial Services aplaesier@warburg-research.com INSTITUTIONAL EQUITY SALES

Holger Nass +49 40 3282-2669 Michael Kriszun +49 40 3282-2695

Head of Equity Sales, USA hnass@mmwarburg.com United Kingdom mkriszun@mmwarburg.com

Klaus Schilling +49 40 3282-2664 Marc Niemann +49 40 3282-2660

Dep. Head of Equity Sales, GER kschilling@mmwarburg.com Germany mniemann@mmwarburg.com

Tim Beckmann +49 40 3282-2665 Sanjay Oberoi +49 69 5050-7410

United Kingdom tbeckmann@mmwarburg.com United Kingdom soberoi@mmwarburg.com

Lyubka Bogdanova +49 69 5050-7411 Simon Pallhuber +49 69 5050-7414

United Kingdom, Australia lbogdanova@mmwarburg.com Switzerland, France spallhuber@mmwarburg.com

Jens Buchmüller +49 69 5050-7415

Scandinavia, Austria jbuchmueller@mmwarburg.com

Paul Dontenwill +49 40 3282-2666 Angelika Flegler +49 69 5050-7417

USA, Poland, The Netherlands pdontenwill@mmwarburg.com Roadshow/Marketing aflegler@mmwarburg.com

Matthias Fritsch +49 40 3282-2696 Juliane Willenbruch +49 40 3282-2694

United Kingdom mfritsch@mmwarburg.com Roadshow/Marketing jwillenbruch@mmwarburg.com

SALES TRADING

Oliver Merckel +49 40 3282-2634 Bastian Quast +49 40 3282-2701

Head of Sales Trading omerckel@mmwarburg.com Sales Trading bquast@mmwarburg.com

Elyaz Dust +49 40 3282-2702 Jörg Treptow +49 40 3282-2658

Sales Trading edust@mmwarburg.com Sales Trading jtreptow@mmwarburg.com

Michael Ilgenstein +49 40 3282-2700 Jan Walter +49 40 3282-2662

Sales Trading milgenstein@mmwarburg.com Sales Trading jwalter@mmwarburg.com

MACRO RESEARCH

Carsten Klude +49 40 3282-2572 Dr. Christian Jasperneite +49 40 3282-2439

Macro Research cklude@mmwarburg.com Investment Strategy cjasperneite@mmwarburg.com

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