Eesti rahapoliitika Euroopa Liiduga ühinemise eel

(Zirnask 1994, lk. 162). Rahapoliitika kontsentreerub eelkõige majandustegevuse mõjutamisele intressimäärade juhtimise abil.

Rahapakkumise piiramine tõstab kõigi eelduste samaks jäädes intressimäärasid, piirates laenude mahtu ja seega ka teisest raha­

pakkumist, mis omakorda avaldab piiravat mõju inflatsiooni kasvule. Muutused lühiajal istes reaalintressimäärades mõjutavad aga pikaajalisi aktivaid ja seeläbi majanduses toimuvaid arengu­

protsesse.

3.4. Eesti rahapoliitika Euroopa Majandus-ja Valuutaliiduga ühinemise taustal

3.4.1. Eesti rahapoliitika Euroopa Liiduga ühinemise eel

Lähtudes üleminekumajanduse stabiliseerimise eesmärgist, on Eesti rahapoliitika kujunemise aluseks maailmamajanduse koge­

mus. Maailmas on välja pakutud erinevaid stabilisatsioonipoliiti-kaid, kus stabilisatsioonipoliitika instrumendina on kasutusel kas fikseeritud vahetuskurss, mille puhul toimub ankurvaluuta stabiil­

suse importimine, või vabalt, turujõudude mõjul kujunev vahetus­

kurss. Viimase puhul fikseeritakse intressimäärad piisavalt kõrgel tasemel, üritades nii tagasi võita intressimäära kui rahapoliitilise stabilisaatori usaldusväärsust. Maailmamajanduse kogemusele tuginedes on avalikkuse usalduse taastamisel keskpanga vastu paremaid tulemusi andnud fikseeritud vahetuskursi kasutamine (Kuus 1997, lk. 20).

Fikseeritud vahetuskursi režiimi valikut riigi stabilisatsiooni-poliitikas õigustab ka Rahvusvahelise Valuutafondi poolt 1995. a.

teostatud uurimus, kus vaadeldi 136 eri riigis kasutatava vahetus-kursististeemi seoseid inflatsiooni ja majanduskasvuga (Ghosh et ai., 1995). Uurimuse tulemusena leiti, et baasraha kasv on fikseeri­

tud kursiga maades aeglasem kui ujuva vahetuskursiga maades

(keskmiselt vastavalt 16% ja 25% aastas). Ka Eesti vastav näitaja jääb alla 16%. Seejuures oli rahamassi kasv aeglasem kapitali liikumistele avatumates riikides ning maades, kus valuutakurss on seotud ühe kindla valuutaga (tingimused, mis ka Eesti puhul on täidetud). Samuti on inflatsiooninäitajad fikseeritud vahetuskursiga maades madalamad (ca 6%) ning stabiilsemad ja varieeruvad keskmise inflatsioonimäära suhtes vähem kui ujuvkursiga riikides.

Inflatsioonivastane mõju baseerub eelkõige rahapakkumise madalamal kasvul ning kiiremal rahanõudluse arengul, mis omakorda on süsteemi usaldusväärsuse ja rahalise distsipliini tulemus. Seejuures ei saavutanud inflatsioonivastast mõju riigid, kus fikseeritud vahetuskurss oli kehtestatud küll de jure, kuid de facto tehti pariteedis sagedasi muudatusi.

Fikseeritud vahetuskursi positiivsed tulemused on tingitud eelkõige vahetuskursipoliitika transparentsusest. Kodumaise valuuta sidumi­

sel mõne kindla ja stabiilse valuutaga muudetakse rahapoliitika konkreetses riigis otseselt sõltuvaks ankurmaa rahapoliitikast ja kindlustatakse rahapoliitika transparentsus. Sel juhul imporditakse intressimäär vastavast baasriigist, millele lisandub veel maariski preemia.

Intressimäärale baseeruva poliitika korral peab keskpank tõstma intressimäära piisavalt kõrgele, et piirata raha pakkumise kasvu ja veenda avalikkust intressimäärade määratlemises rahapoliitilise vahendina. Üheks tagajärjeks on nominaalne hinnatõus, mis kaas­

neb välisinvestorite vahendite sissevooluga riigi rahaturule, aval­

dades survet intressimäärade alandamisele. Kui aga säilib kahtlus valitsuse tegevuse sihikindluse suhtes, võivad välisraha int­

ressimäärad pikka aega püsida kõrged. Mõlemad juhud kahjus­

tavad aga majanduse taastumist (Kuus 1997, lk. 20).

Eesti taasiseseisvumisel 1991. aastal käibis Eestis maksevahendina Nõukogude Liidu rubla. Kuna 1992. a. oli inflatsioon 1076% nine rubla kaotas järsult oma väärtust, refinantseeris Eesti Pank kom-mertspankasid 100% intressimääraga. See vahend osutus asa ebapiisavaks ning riigi makromajandusliku olukorra stabili­

seerimise saavutamiseks viidi Eestis ühena esimestest Kesk-ja

Ida-EUROOPA LIIDU MONETAARPOLIITIKA 151 Euroopa riikidest 1992. aastal läbi rahareform. Seejuures sai maailmamajanduses levinud arvamustele ning kogemustele tugi­

nedes Eesti rahareformi ning rahapoliitika aluseks fikseeritud vahe­

tuskursi rangeim vorm - valuutakomitee süsteem (currency boarcl).

Currency board süsteemi aluspõhimõteteks Eesti rahapoliitikas on (Viis aastat ... 1997, lk. 7-8):

• fikseeritud vahetuskursipoliitika Saksa marga (DEM) suhtes;

• keskpanga kohustuste piiritlemine olemasolevate valuuta- ja kullareservidega;

• jooksva ja kapitalikonto piiramatu konverteeritavus.

Fikseeritud vahetuskursipoliitika loob aluse pikaajaliselt madala inflatsioonimäära saavutamiseks, äratades usaldust, mis toob omakorda kaasa väiksemad riskipreemiad finantsturul, madalamad intressid ja seeläbi väiksemad kulud majandusele. Samal ajal peaksid baasraha kasvu piiramine ja laiaulatuslik konverteeritavus looma vajaliku süsteemi usaldusväärsuse ja sujuvuse isestabili-satsiooniks ning hoidma ära keskpanga läbimõtlemata ning voluntaristlikud otsused. Samuti puudub fikseeritud vahetuskursi­

poliitika puhul valitsusel võimalus finantseerida eelarve puudujääki keskpanga vahenditest (täiendava raha emiteerimine jne.) (Ibid., lk. 8).

Valuutakomitee süsteemi edukust kinnitavad empiirilised tulemused. Võrreldes 1994. aasta algusega on pikaajaliste laenude intressimäär alanenud ligikaudu 27%, lühiajaliste (alla ühe aasta) laenude intress aga isegi 70%.

Hoiuseintresside puhul on olukord erinev. Jooksva hoiuse intressid on püsinud kuni 1997. a. I kvartalini praktiliselt konstantsed, tõus­

tes siis aga 31% II kvartalis ning 40% III kvartalis. Hoiuse­

intresside tõusu põhjuseks võib pidada 1997. a. oktoobrikuu pankade likviidsuskriisi ohtu, mis teravalt teadvustas puudujäägid säästmises. Samas on lühiajaliste deposiitide intressid aga sellele vaatamata oluliselt langenud, moodustades vaid 54% 1994. a. III kvartali tasemest. Pikaajaliste deposiitide määr on püsinud muutumatuna, tehes küll läbi 10%-lise languse 1997. a. I kvartalis, millele järgnes aga kohene tõus järgmises kvartalis.

Valuutakomitee süsteemiga kaasneb ka mitmeid negatiivseid aspekte. Nimelt on currency board süsteemi puhul valuuta stabiilsus otseselt seotud maksebilansiga, s.t. ringlusesse ei saa lasta rohkem baasraha, kui on kulla- ja valuutareserve. Viimaste suurus sõltub aga riigi maksebilansist, sest reservide muutusega tasakaalustatakse maksebilansi puudu- või ülejääk (Zirnask 1994, lk. 221). Kuna maksebilansi jooksevkonto defitsiit on Eestis iseseisvumisest saadik suurenenud, ületades 1997. a. lõpuga 10%

piiri (rahvusvahelisel tasandil peetakse defitsiiti, mis ületab 4-5%

SKP-st, riigi majandusarengut ohustavaks), peitub just siin suur oht majanduse stabiilsele arengule. Kui maksebilansi tasakaalustamisel loodetakse ka edaspidi vaid katkematule väliskapitali sissevoolule (positiivne kapitalikonto saldo), siis võib mis tahes väline või sisemine majandusšokk kaasa tuua maksebilansi saldo negatiivseks muutumise ning seega ka vaiuutareservide (ehk baasraha) kattevara vähenemise, mis automaatselt vähendab ringluses oleva raha hulka ning võib riigi paisata likviidsuskriisi.

Teine ohustav tegur on keskpanga võimetus kontrollida pangan­

dussüsteemi kaudu riiki sisse voolavat raha, mis on laiendatud rahapakkumise oluline koostisosa. Keskpank on küll suutnud reguleerida baasraha kasvu ning see on olnud vastavuses valuuta ja kullareservide kasvuga, kuid teatud ohumärgid ilmnevad laien­

datud rahapakkumise kasvu puhul, arvestades ka kommertspanka­

de poolt antavaid laene. Siin võib täheldada rahahulga kiiret kasvu ca 3% kvartalis ning see tendents on märgatavaks kujunenud just viimasel aastal (Eesti Panga Bülletään 1997, nr. 1 ja nr. 8; 1996, nr. 3).

Valuutakomitee institutsionaalsest korraldusest lähtudes toimub enamik keskpanga ja finantssüsteemi vahelisi transaktsioone pan­

kade poolt algatatud välisvaluutatehingutena s.t. keskpank sekkub eelkõige valuutaturul. Teised instrumendid (kohustusliku reservi nõuded, deposiidisertifikaadid) avaldavad vaid piiratud mõju või on nende eesmärgiks vaid aidata edendada sobivaid maksesüsteemi operatsioone, täitmata spetsiifilisi monetaar-poliitilisi funktsioone (Aruanne ... 1997, lk. 14). Seega on Eestis rahapakkumise regulat­

sioon piiratud keskpanga olemasolevate valuuta- ja

kulla-EUROOPA LIIDU MONETAARPOLIITIKA 153 reservidega ning vaid mõningal määral mõjutatav kommerts­

pankadele esitatavate reservinõuetega ja pangandussfääri puudu­

tavate regulatsioonidega. Samas on Eesti Pangal olemas võimalus kasutada rahahulga reguleerimiseks nii valuutareserve, diskonto-määra kui ka avaturuoperatsioone. Siiani ei ole aga keskpank nende rakendamist vajalikuks pidanud (Mittel- und ... 1995, lk. 63).

Baasraha valuuta- ja kullavarudega tagatuse nõue piirab oluliselt keskpangal kasutada olevate instrumentide hulka. Kui reservid katavad piisaval määral ringluses oleva raha hulka, jääb kesk­

pangal võimalus siiski kasutada selliseid lühiajalisi rahapoliitilisi instrumente nagu kohustusliku reservi nõue ning avaturu-operatsioonid. Keskpanga sekkumist õigustavad järgmised asjaolud (Kuus 1997, lk. 21):

• n.-ö. viimase laenuandja (lender of last resort) funktsiooni täit­

mine;

• ootamatute kapitali sisse- ja väljavoolude tasandamine lühi­

ajalisel rahaturul.

Esimese funktsiooni täitmisel kasutatakse kohustusliku reservi nõuet ning piirlaenumäära (marginal lending facility), mis võimal­

davad keskpangal anda makseraskustesse sattunud pangale krediiti.

Teisel juhul mõjutavad rahvusvaheliselt integreerunud rahaturgude puhul intressimäära kõikumised spekulatiivset (s.o. lühiajalise) kapitali juurde- ja väljavoolu, mis võib kõigutada makromajan­

duslikku stabiilsust. Keskpanga teostatavate operatsioonide ees­

märk ongi vastavate rahahulkade kontrollimine ja koordineeri­

mine.

Seega, ehkki Eestis pankadele kehtestatud kohustuslikel reservidel on just viimase laenuandja funktsioon kommertspankade makse-raskuste puhul, ei ole seda võimalust praktiliselt siiski kasutatud.

Ka avaturuoperatsioone on rakendatud suhteliselt passiivselt -alates 1994. aastast on emiteeritud väike hulk deposiidisertifikaate (Kuus 1997, lk. 22).

Suurelt osalt edukalt toimiva rahapoliitika ja rahvusliku majanduse maailma globaalsetesse struktuuridesse integreerumise süvenemise

abil on Eestis praeguseks saavutatud märkimisväärne nii inflat­

sioonimäära kui ka intressimäärade stabilisatsioon (Aruanne ...

1997, lk. 14).

Im Dokument EUROOPA LIIDU (Seite 148-153)