oenb.info@oenb.at www.oenb.at
Aktuelle Entwicklungen der Geldpolitik
Gouverneur
Univ.-Prof. Mag. Dr. Robert Holzmann
Innsbruck, 17. November 2021
www.oenb.at
Realwirtschaft
Aktuelle Entwicklungen & Herausforderungen Geldpolitik
Agenda
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 3
REALWIRTSCHAFT
Moderate Revision des Weltwirtschaftswachstums für 2021 Inflation zieht im Euroraum temporär an
WELTWIRTSCHAFT
• Ausblick für 2021 wurde wegen niedrigeren Wachstumsaussichten in einigen Ländern um 0,1Ppt nach unten revidiert
• Risiken: Pandemieverlauf, Preisdruck und angebotsseitige Verknappungen, Geldpolitik
• Moderate Eintrübung des Welthandels bei gleichzeitig stark anziehenden Frachtkosten EURORAUM
• Aufwärtsrevision der Prognose ggü. WEO- Update vom Juli (+0,4Ppt), aber auch neue Schatten (4. Welle etc.)
• Arbeitsmarkt erholt sich weiter,
Vorkrisenniveaus jedoch noch nicht erreicht
• Inflation: Temporärer Anstieg auf 3,4% im September 2021, Kerninflation steigt auf 1,9%.
Inflationsprognose der EZB vom September geht von Rückgang der Inflation von 2,2%
(2021) auf 1,5% (2023) aus, Aufwärtsrisiken bei Inflation bestehen.
Reales BIP-Wachstum in %
2021 2022 2021 2022
Euroraum 5,0 4,3 0,4 Ppt 0 Ppt
UK 6,8 5,0 -0,2 Ppt 0,2 Ppt
Japan 2,4 3,2 -0,4 Ppt 0,2 Ppt
China 8,0 5,6 -0,1 Ppt -0,1 Ppt
USA 6,0 5,2 -1,0 Ppt 0,3 Ppt
Welt 5,9 4,9 -0,1 Ppt 0 Ppt
Prognosen zum Wirtschaftswachstum
IWF WEO (Oktober 2021)
Revisionen ggü. Update vom Juli
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 5
OeNB-BIP-Indikator: Wirtschaftsleistung im September über Vorkrisenniveau
• Wirtschaftsleistung erreichte Ende Juli erstmals wieder das Vorkrisenniveau.
• In den Kalenderwochen 36 bis 40 (6.Sep – 10.Okt) konnte diese positive Entwicklung bestätigt werden;
die Wirtschaftsleistung lag im Schnitt um 0,2% über dem Vorkrisenniveau.
• Unterschiedliche Konjunkturdynamik der einzelnen Nachfragekomponenten im August:
• Tourismus (+) : Kräftiger Anstieg der Nächtigungen ausländischer Gäste
• Industrie (-) : Lieferengpässe wirken stärkerer Produktionsausweitung entgegen
• Privater Konsum (+) : Leichter Aufwärtstrend;
Erholung am Arbeitsmarkt wirkt stützend, der Inflationsanstieg dämpfend
1 2 3 4 56 7 8 910 1112 13 14 15 16 1718 19 20
-30 -20 -10 0 10 20 30
02.03.2020 23.03.2020 13.04.2020 04.05.2020 25.05.2020 15.06.2020 06.07.2020 27.07.2020 17.08.2020 07.09.2020 28.09.2020 19.10.2020 09.11.2020 30.11.2020 21.12.2020 11.01.2021 01.02.2021 22.02.2021 29.03.2021 19.04.2021 10.05.2021 31.05.2021 21.06.2021 12.07.2021 02.08.2021 23.08.2021 13.09.2021 04.10.2021
Privater Konsum Öffentlicher Konsum
Bau-Investitionen Andere Investitionen Exporte ohne Tourismus Tourismusexporte
Reales BIP im Vorkrisenvergleich Reales BIP im Vorjahresvergleich
W öchentlicher BIP-Indikator für Ö sterreich
Veränderung des realen BIP ggü. der entsprechenden Kalenderwoche im Vorkrisenzeitraum bzw. der entsprechenden Kalenderwoche des Vorjahres in %
Quelle: OeNB.
1: Lockdown (16. März) 2: Öffnung kleiner Geschäfte (14. April) 3: Öffnung aller Geschäfte (2.Mai) 4: Öffnung Gastronomie (15. Mai) 5: Öffnung Hotels (29. Mai) 6: Schrittweise Grenzöffnung (4. Juni) 7: Wiedereinführung Maskenpflicht (24. Juli) 8: Reisewarnungen (Kroatien, Balearen... schrittweise ab 17.Aug) 9: Reisewarnungen für Österreich (ab 16.Sept) 10: Verschärfte Schutzmaßnahmen (ab 21.Sept bzw. ab 25.Okt) 11: Teillockdown (3.Nov) 12: Lockdown (17.Nov) 13: Teillockdown (7.Dez) 14: Lockdown (26.Dez) 15: Teillockdown (8.Feb) 16: Lockdown Ostösterreich (1.Apr) 17: Lockdown Ostösterreich endet (3.Mai) 18: Öffnung Gastronomie, Tourismus- und Freizeitbetriebe (19.Mai) 19: Diverse Lockerungen: Freizeitwirtschaft, Maskenpflicht...(1.Juli) 20: Diverse Verschärfungen bei Maskenpflicht, Gültigkeitsdauer der Tests... (15. Sept)
Sommersaison 2021 im Tourismus: Klares Nächtigungsplus gegenüber dem Vorjahr, aber ebenso klares Minus gegenüber Vorkrisenniveau
• Für den Oktober prognostiziert die OeNB auf Basis der
Zahlungskartenumsätze im Reiseverkehr einen Rückgang gegenüber dem Jahr 2019.
• Inländische Touristen: Herbstferien in Österreich stützen die Entwicklung, steigende Neuansteckungszahlen dämpfen
• Gäste aus dem Ausland: Terminisierung der Herbstferien dämpft Nächtigungen im Oktober 2021
-100 -75 -50 -25 0 25 50 75
4 8 12 16 20 24 28 32 36 40 44 48 52 3 7 11 15 19 23 27 31 35 39 43
Zahlungskartenumsätze im Reiseverkehr in Österreich
Veränderung gegenüber der jeweiligen Vorkrisenwoche in %
KW
Quelle: Zahlungsdiensteanbieter, eigene Berechnungen.
Gäste aus dem Inland
Gäste aus dem Ausland
2020 2021
Übernachtungen in Österreich
Inländische Touristen
Ausländische Touristen
Gesamt Inländische Touristen
Ausländische Touristen
Gesamt
Mai 21 – 44 – 72 – 61 182 580 278
Juni 21 – 8 – 55 – 41 20 69 42
Juli 21 15 – 28 – 17 – 1 1 0
August 21 15 – 2 3 – 6 28 15
September 21 15 – 4 2 0 29 18
O ktober 21 6 – 24 – 14 23 129 69
Sommer 2021 3 – 25 – 17 8 32 22
Quelle: OeNB.
Im Vergleich zu 2019 in % Im Vergleich zu 2020 in %
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 7
Lieferengpässe: Auftragsüberhang nimmt im August leicht ab
• Nachfrageanstieg, Verschiebung der Konsumpräferenzen und temporäre Ereignisse führen zu internationalen Lieferengpässen, die das Wirtschafts- wachstum dämpfen.
• Für Deutschland sind mehrere Schätzungen bekannt, die OeNB hat eine erste Schätzung für Österreich erstellt.
• Die Lieferengpässe belasten die
wirtschaftliche Erholung in Österreich. Bis zum dritten Quartal 2021 wurde das reale BIP um insgesamt rund ¾ Mrd EUR
gedämpft.
• Deutschland ist mehr als doppelt so stark betroffen wie Österreich.
Grund: Automobilsektor in Deutschland fast 3x so groß wie in Österreich.*
-40 -30 -20 -10 0 10 20 30
60 70 80 90 100 110 120 130
Feb. 20 Aug. 20 Feb. 21 Aug. 21 Differenz (rechte Achse)
Industrieproduktion Aufträge
Index, Februar Differenz in %-Punkten
Österreich
Quelle: Eurostat, Statistik Austria.
-40 -30 -20 -10 0 10 20 30
60 70 80 90 100 110 120 130
Feb. 20 Aug. 20 Feb. 21 Aug. 21 Differenz (rechte Achse)
Industrieproduktion Aufträge
Index, Februar Differenz in %-Punkten
Deutschland
Quelle: Eurostat, Destatis.
*bezogen auf den Anteil am verarbeitenden Gewerbe
• HVPI-Inflation im September 2021 bei 3,3%:
Anstieg seit Jahresbeginn zu 2/3 durch Energie verursacht.
• Auslaufen der transitorischen Energieeffekte drückt HVPI Inflation 2022 & 2023 Inflations- prognose für 2023 bei 1,8% und damit unter dem von der EZB angestrebten Zielwert von 2%.
• Kerninflation liegt 2022 und 2023 im Zuge der wirtschaftlichen Erholung und stärker anziehender Löhne über der HVPI-Inflation.
• Aufwärtsrevision der Inflationsprognose für
2021 und 2022 um 0,4 Pp gegenüber der Prognose vom Juni 2021.
Aktuelle OeNB-Inflationsprognose: Inflationsrate steigt 2021 auf 2,4%
2020 2021 2022 2023
HVPI Inflation 1,4 2,4 2,2 1,8
Kerninflationsrate1) 2,0 2,1 2,3 2,1 1) Ohne Energie und Nahrungsmittel.
OeNB-Prognose
-1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5
Jan.2018 Jul.2018 Jan.2019 Jul.2019 Jan.2020 Jul.2020 Jan.2021 Jul.2021 Dienstleistungen
Energie
Nahrungsmittel
Industriegüter ohne Energie HVPI-Inflation
Kerninflation (o. Energie, Nahrungsmittel)
Jahresinflationsraten;
Inflationsbeiträge in Prozentpunkten
Beiträge der Komponenten zur H VPI-Inflation
Quelle: Statistik Austria.
Letzte Beobachtung: September 2021.
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 9
GELDPOLITIK
EZB-Rat – das oberste Entscheidungsorgan
Quelle: “Geld und Geldpolitik”, Handbuch der Deutschen Bundesbank.
• Oberstes Entscheidungsorgan des Eurosystems ist der EZB-Rat; er beschließt u.a. die Geldpolitik des Eurosystems
• Der Gouverneur der OeNB hat eine Stimme im (derzeit) insgesamt 25-köpfigen Gremium:
• 19 Gouverneurinnen und Gouverneure der nationalen Zentralbanken teilen sich 15 Stimmrechte
• 6 Mitglieder des EZB-Direktoriums haben permanente Stimmrechte
• Geldpolitische Sitzungen finden in der Regel alle sechs Wochen statt
• Großteil der Entscheidungen (z.B. geldpolitische Entscheidungen) wird nach dem Prinzip „one member, one vote“ getroffen
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 11
• Das vorrangige Ziel der Geldpolitik des Eurosystems ist es, Preisstabilität zu gewährleisten
• Der EZB-Rat spricht von Preisstabilität wenn die HVPI-Inflationsrate mittelfristig und im
Euroraumdurchschnitt bei 2% liegt
• Dieses Ziel ist symmetrisch, d. h. negative
Abweichungen von diesem Zielwert sind ebenso unerwünscht wie positive
• Mit Hilfe der geldpolitischen Leitzinsen hat die EZB Einfluss auf die Refinanzierungskosten in der Wirtschaft
• und damit auf die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen
• Produktionsniveau
• Preise von Gütern und Dienstleistungen
Leitzinspolitik in normalen Zeiten
Quelle: “Geld und Geldpolitik”, Handbuch der Deutschen Bundesbank.
Expansive Geldpolitik, um Preisstabilitätsziel zu erreichen
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 13
• Das Eurosystem betreibt seit Ende 2014 Wertpapierankaufprogramme, in deren Rahmen es Vermögenswerte erwirbt
• Bisher hat es insgesamt Vermögenswerte im Ausmaß von knapp 4.600 Mrd EUR erworben (Stand Ende Oktober 2021)
• Wirkung I: Mittel- bis langlaufende Wertpapiere werden dem Markt entzogen und durch
kurzlaufendes Zentralbankgeld ersetzt Wert- papierkurse steigen Renditen sinken Refinanzierung wird billiger
• Wirkung II: Wertpapierankaufprogramme unterstreichen die Entschlossenheit der jeweiligen Notenbank, ihr Inflationsziel erreichen zu wollen
Wirkung von unkonventioneller Geldpolitik I (Wertpapierankaufprogramme)
0 1 000 2 000 3 000 4 000 5 000 6 000
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 Pandemic Emergency Purchase Programme Public Sector Purchase Programme
Corporate Sector Purchase Programme
Asset-Backed Securities Purchase Programme Covered Bond Purchase Programme 3
APP & PEPP: Geldpol. Ankaufprogramme
in Mrd EUR
Quelle: EZB.
Wirkung von unkonventioneller Geldpolitik II (Zentralbankkredite)
• In Krisenzeiten unterstützt das Eurosystem das Bankensystem mit langlaufenden Zentral-
bankkrediten (Laufzeit 3-4 Jahre)
• Derzeit fragen Banken im Euroraum
Zentralbankkredite von rund 2.200 Mrd EUR (Stand Ende Oktober 2021) nach
• Wirkung I: Krise Refinanzierung für Banken schwieriger und teurer Zentralbanken bieten billigere und verlässliche Refinanzierung gibt den Kommerzbanken Sicherheit, Kundenkredite vergeben zu können
• Wirkung II: Trotz der deutlich gestiegenen Nachfrage nach Bankkrediten während der Coronakrise blieben die Kundenzinsen auf niedrigem Niveau
oenb.info@oenb.at www.oenb.at
Was hat die Überprüfung der geldpolitischen Strategie der EZB gebracht?
• Neues Preisstabilitätsziel: symmetrisches Ziel von mittelfristig 2%.
• HVPI bleibt die bevorzugte Messgröße für Inflation (jedoch Berücksichtigung von selbst genutztem Wohneigentum geplant).
• An der Zinsuntergrenze: besonders kraftvolle oder lang anhaltende geldpolitische Maßnahmen sollen verhindern, dass sich negative Abweichungen vom Inflationsziel verfestigen.
• Mehr Augenmerk auf (i) Prüfung der Verhältnis- mäßigkeit geldpolitischer Beschlüsse und (ii)
potenzieller Nebenwirkungen sowie auf (iii) Risiken, die sich aus finanziellen Ungleichgewichten ergeben.
• EZB legt Maßnahmenplan zum Klimawandel vor.
15
AKTUELLE ENTWICKLUNGEN & HERAUSFORDERUNGEN
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 17
• Derzeit starker Anstieg der Inflation mit großen regionalen Unterschieden. Prognosen gehen von einem Rückgang schon im nächsten Jahr aus. [Frage: Stehen dem Rückgang Zweitrundeneffekte entgegen (Inputpreise, Löhne)?]
• Die Wirtschaft wächst gegenwärtig stark. Ist die Pandemie im wirtschaftlichen Sinn schon überstanden?
Frage: Wann können die Pandemieprogramme des Eurosystems zurückgefahren werden?
Aktuelle geldpolitische Herausforderungen im Euroraum
Quelle: Eurostat.
• Ziel: Höheres
Produktivitätswachstum
steigender natürlicher Zins Normalisierung der Geldpolitik wäre mittel- bis langfristig möglich
Entwicklung des Gleichgewichtszinses im Euroraum
• Der reale Gleichgewichtszins – auch
natürlicher Zinssatz oder r* genannt – ist über die letzten 30 Jahre weltweit gesunken.
• Die Schätzungen zum realen
Gleichgewichtszinssatz im Euroraum liegen aktuell bei knapp null Prozent
• Verschiedene Faktoren erklären diese Entwicklung:
• Produktivitätsrückgang
• Bevölkerungsalterung
• Überhang von Ersparnissen gegenüber Investitionen
- 3 - 2 - 1 0 1 2 3 4 5
1999 2004 2009 2014 2019
Bandbreite der Schätzungen des Gleichgewichtszinses im Euroraum
in %
Anmerkung: Die Spannen umfassen Punktschätzungen für alle Modelle, um die Modellunsicherheit widerzuspiegeln und keine andere Quelle der Gleichgewichtszins-Unsicherheit. Der dunkel schattierte Bereich hebt glattere Gleichgewichtszins-Schätzungen hervor, die statistisch weniger von konjunkturellen Bewegungen des Realzinses beeinflusst werden.
Letzte Beobachtung: 2019Q4
Quelle: “The natural rate of interest: estimates, drivers, and challenges to monetary policy”, OP, No 217; Ajevskis (2018); Brand, Goy, Lemke (2020); Brand, Mazelis (2019); Fiorentini, Galesi, Pérez-Quirós, Sentana (2018); Geiger and Schupp (2018); Holston, Laubach, Williams (2017); Jarocinski (2017); Johannsen and Mertens (2021).
oenb.info@oenb.at
www.oenb.at 19
• Nachlassendes Produktivitätswachstum der letzten 15 Jahre ist
• ein globales Phänomen
• mit vielfältigen Ursachen und
• großen regionalen Unterschieden.
• Zentrale Bedeutung für Notenbanken:
• realer Gleichgewichtszins,
• negative Effekte dauerhaft expansiver Geldpolitik für die Finanzstabilität.
• Richtiger Policy-Mix je nach Region unterschiedlich.
Vielfältige Ursachen des schwachen Produktivitätswachstums erfordern breites Maßnahmen-Paket
0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0
AT EA US OECD
1996-1999 2000-2004 2005-2009 2010-2014 2015-2019
Produktivitätswachstum
Arbeitsproduktivität pro Stunde;
%-Veränderung, 5-Jahres-Durchschnitt
Quelle: Macrobond, OECD.
Demografischer Wandel beeinflusst den Gleichgewichtszins
• Steigendes Sparen für die
Altersvorsorge dämpft den realen Gleichgewichtszins
• Rückläufige Zahl der Arbeitskräfte aufgrund von niedrigem
Bevölkerungswachstum drückt den Gleichgewichtszins weiter nach unten
sinkende Produktivität
• Positiver Effekt von sinkender Sparquote im Alter wird durch die negativen Effekte aufgehoben
- 2,0 - 1,5 - 1,0 - 0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0
1980 1990 2000 2010 2020 2030
Verteilung Sparer/Entsparer Sterblichkeit
Arbeitsmenge (Anzahl der Erwerbspersonen im Alter von 15 bis 64 Jahren) Arbeitseffizienz (altersabhängige Produktivität)
Gleichgewichtszins (Abweichung vom anfänglichen Gleichgewichtszustand in %-Punkten)
Demografische Faktoren des Gleichgewichtszinses im Euroraum
in %
Quelle: Papetti (2018).
oenb.info@oenb.at www.oenb.at
SURE: Darlehen für Arbeitsmarktmaßnahmen (Kurzarbeit)
• Support to mitigate Unemployment Risks in an Emergency
• bis zu 100 Mrd, bisher 94 Mrd beantragt
• Günstige Finanzierungskonditionen der EK werden an MS weitergegeben
• Keine Darlehen beantragt:
DE, FR, LU, NL, AT, FI; DK, SE NGEU: Next Generation EU
• 750 Mrd (zu Preisen 2018), davon 90% für die Aufbau- und Resilienzfazilität (ARF)
• ARF: 386 Mrd Darlehen, 338 Mrd Transfers
• Transfers relativ höher für stärker betroffene MS
• AR-Pläne: mind. 37% Klimaschutzinvestitionen, mind. 20% Digitalisierung
Economic Governance Review
• Reform des fiskalischen Regelwerks, insbesondere des Stabilitäts- und Wachstumspakts
21
Fiskalische Initiativen auf EU Ebene –
SURE, NGEU, Economic Governance Review
2,1 3,1 20,7
11,6 11,7 82,4 28 17,4
1,8 1,5 10,3 14,7
6,8
55,9 20,6 7,7
0,6
1,4 10
1,7
12,4
53,2 20,9 10,8
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
AT (4,5 Mrd)
BE (5,9 Mrd)
FR (40,9 Mrd)
DE (28 Mrd)
EL (31 Mrd)
IT (191,5 Mrd)
ES (69,5 Mrd)
PL (36 Mrd) Klima Digital Sonstiges
AR-Pläne: Mittelverwendung in ausgewählten Mitgliedsstaaten
Quelle: Bruegel.
