JULI 2021
QUARTALSBERICHT Q2/2021
Für das am 30. Juni 2021 zu Ende gegangene Quartal verzeichnete der Tramondo GreyJung Global Opportunities Fund eine Nettorendite von -2.9% in CHF, -2.9% in EUR bzw. -2.6% in USD, wäh- rend der HFRI-I Liquid Alternative UCITS Index (USD) eine Rendite von 1.5% in der gleichen Perio- de generierte. Für das Jahr 2021 ergeben sich fol- gende Nettorenditekennzahlen: CHF F -3.3%, EUR F -3.3%, USD F -2.8% und HFRI-I Liquid Alternative UCITS Index (USD) 2.8%. Das Fondsvermögen er- höhte sich auf CHF 49 Mio.
Nachfolgend möchten wir Ihnen gerne einen kur- zen Überblick über unsere Handelsaktivitäten des zweiten Quartals 2021 sowie einen Ausblick geben.
RÜCKBLICK
Der April begann für den Fonds erfreulich, da sich die meisten unserer Erwartungen und Positionen in den ersten Tagen des Monats günstig entwi- ckelten. Da der Markt jedoch ab Mitte April bei praktisch allen Anlageklassen (Brit. Pfund, US- Staatsanleihen, Edelmetalle und teilweise auch Aktienmärkte) einen Distributionsprozess einlei- tete, mussten wir bis zum Ende des Monats die Gewinne wieder abgeben. Schade, denn in der Aufwärtsbewegung Anfang April begannen wir richtigerweise mit Gewinnmitnahmen bei unse- ren opportunistischen Engagements in einzel- nen Aktien/Indizes, da die Hauptindizes über- kauft waren und die meisten unserer Positionen
zu stagnieren begannen. Das insgesamt positive Bild im Segment der Aktien wurde leider hinunter gezogen durch zahlreiche negative Positionen in anderen Anlageklassen: Entweder drehten diese unmittelbar nach dem Kauf gegen Süden (Long GBPCHF bzw. EURCHF), oder es gelang uns nicht, Anschlussbewegungen auszuschöpfen wie z.B.
beim Währungspaar GBPUSD, dem Platin bzw.
beim Short US Small Caps. In Erwartung einer er- höhten Volatilität reduzierten wir in den kommen- den Wochen die Bücher per Ende April auf ein geringeres Engagement, während wir aufmerk- sam auf neue Setups und Katalysatoren warteten.
Die Edelmetalle zeigten erneut Anzeichen einer Verbesserung, wobei Gold einen positiven Bei- trag leistete, Platin und Silber jedoch geringe Ver- luste beitrugen.
Der Mai startete im Einklang mit unserer Einschät- zung betreffend eines Distributionsprozesses, welcher die Aktienmärkte schon seit einiger Zeit prägte und diese schliesslich nach unten kippen liess. Doch bereits nach 2-3 Anläufen - je nach Region – nahmen die Bullen die Zügel wieder in die Hand. Unserem Grundsatz folgend nicht ge- gen das «Tape» anzukämpfen, mussten wir daher einige kleinere Verluste auf unseren Aktienindex Short-Positionen realisieren. Rückblickend war unsere Einschätzung eines Rücksetzers im ge- genwärtigen Umfeld der «Peak-Policy» wohl zeit- lich richtig angesetzt, doch hatten wir eine deut- lich grössere Abwärtsbewegung erwartet, die so nicht eintrat und deshalb den grössten negativen
STRENG VERTRAULICH / NICHT ZUR WEITERGABE BESTIMMT
Geschätzte Investoren
Beitrag für den Monat bewirkte. Im Gegensatz dazu zeigten die Edelmetalle bzw. Goldminen erste Anzeichen einer Verbesserung, vermochten jedoch den Schaden nicht zu kompensieren.
Der Juni erwies sich als ein schwächerer Monat für den Fonds und schloss ein enttäuschendes zweites Quartal ab. In den «hawkishen» (restrik- tiven) Wandels des FOMC mischten sich erneut deflationäre Anzeichen an den Märkten. Der USD setzte seine Rallye fort und die Zinsen verzeich- neten eine Gegenbewegung nach unten, so- dass es zu einem heftigen Ausverkauf bei unse- ren Edelmetallpositionen (Gold und Silber) kam.
Long-Positionen in US-Staatsanleihen und dem US-Dollar-Index trugen am positivsten bei. Da- rüber hinaus nahmen wir den Handel in Einzel- aktien wieder auf, welche sich seit Mitte Februar im Korrekturmodus befanden. Erneut standen die Wachstumswerte aufgrund der sinkenden lang- fristigen Zinsen in der Gunst der Anleger. Letzt- endlich ergab sich nach der anfänglichen impul- siven Trendwende an den Aktienmärkten wegen den Aussagen des FOMC, in Kombination mit dem dreifachen Hexensabbat, eine historische Häufung von Faktoren, die mindestens eine hef- tige Korrektur erwarten liessen (oft sind FOMC und/oder Verfallstage sogar Anlässe für einen si- gnifikanten Trendwechsel an den Aktienmärkten).
Nichts dergleichen geschah jedoch und nach einem schlechten Tag setzten sich die Bullen er- neut durch, sodass wir einige Shorts bzw. Absi- cherungen auf Aktienindex-Futures mit modera- ten Verlusten schliessen mussten.
Für das Quartal verzeichneten das «Conviction»
bzw. das «Opportunistic»-Buch einen Verlust von 2.5% bzw. 0.13%. Auf Ebene der Anlageklassen trugen vor allem Long-Positionen in langlaufen- den US-Staatsanleihen sowie Long-Positionen auf Einzelaktien positiv bei. Negativ auf die Ren- dite wirkten sich Währungen, Long-Positionen in Edelmetallen und Short-Positionen auf Aktienin- dex-Futures aus.
AUSBLICK
Die aktuelle Marktdynamik ähnelt dem «Ses- seltanz»-Spiel, bei dem jede Andeutung einer Verringerung der Zentralbankliquidität zu einer Korrektur führt und das Potential einer stärkeren
Korrektur in sich birgt, bei welcher der nächstge- fährdete Anlagewert – also jener nach den Kryp- tos - einen der wenigen verbleibenden Stühle verpassen könnte. Generell war es in den letzten Monaten alles andere als geradlinig an den Märk- ten. Mr. Market liess viele im Ungewissen darüber, was denn aktuell gerade im Trend («Flavor of the day») liegt. Wenn man dann noch «WallStreet- Bets»/Meme-Aktien, Archegos, die Bitcoin-Vo- latilität und die Robinhood-Armada in den Mix mit einbezieht, ist es selbst für uns als erfahrene In- vestoren ungewöhnlich schwierig die Spreu vom Weizen zu trennen.
Unter dem Strich ergibt sich seit Mitte April eine Seitwärtsbewegung an den globalen Aktien- märkten im Einklang mit den übrigen Anlageklas- sen, mit Ausnahme der Rohstoffe. In Anbetracht der Marktinterna, des Sentiments und der techni- schen Daten stimmt das Chance/Risiko-Verhält- nis schon seit einiger Zeit nicht mehr. Diese Ein- schätzung ist mit einer der Gründe, dass wir im bisherigen Jahresverlauf einige attraktive Trends verpasst haben – leider! Wir können verpasste Chancen nicht nachholen, sehen jedoch, dass die zunehmende Cross-Asset-Volatilität bis zum Ende des Jahres attraktive Opportunitäten bieten könnte. Wir arbeiten unablässig daran und sind entschlossen die glanzlose Performance zu stei- gern, es wäre in diesem Marktumfeld allerdings verantwortungslos, es mit der Brechstange zu versuchen. Nun, wie wollen wir das zweite Halb- jahr 2021 bestreiten und die ersten sechs Monate des Jahres aufholen?
Die Billionen-Dollar-Frage wird vom Markt sehr eindeutig gestellt: «Ist Inflation vorübergehend oder dauerhaft?». Wir halten uns an die berühm- te Regel von «Boy Plunger» Jesse Livermore und lassen uns die Antwort vom Tape diktieren, denn
«Markets are never wrong – opinions often are».
Ein Cocktail aus Inflationssorgen und «Peak Poli- cy» bedeuten ein erhöhtes Risiko für die Märkte und so ist mit höherer Volatilität quer durch alle Anlageklassen weiterhin zu rechnen. Darüber hi- naus erleben wir derzeit eher unerwartete defla- tionäre Gegentrends (?) bei den Zinsen (fallend), Gold (schwächer) und dem US-Dollar-Index (stär- ker), denen wir Rechnung tragen.
Vorausblickend wird das im August stattfindende Notenbankentreffen in Jackson Hole zum Haupt- ereignis des dritten Quartals 2021 zählen. Jackson Hole wird traditionell nach Hinweisen auf bevor- stehende Änderungen der Fed-Politik untersucht.
Von den drei Kriterien, welche die Fed als Vorbe- dingung für eine Zinserhöhung genannt hat (ma- ximale Beschäftigung, 12-Monats-PCE>2% und langfristig höhere Inflationserwartungen), könn- ten die ersten beiden bis Mitte 2022 erfüllt sein.
Die grosse Frage betrifft das dritte Kriterium und die Frage, ob die Fed einen konkreten Plan zur Reduzierung der quantitativen Lockerung vorle- gen wird.
Wie Buffett wiederholt sagte ist «der Zinssatz die Schwerkraft des Marktes». Wir sind uns der Bedeutung der Frage, ob die Inflation «vorüber- gehend oder dauerhaft» ist, in vollem Umfang bewusst. Aufgrund der möglichen Auswirkungen auf alle anderen Anlageklassen beobachten wir die Inflationsdaten und das weitere Kursgesche- hen von Tag zu Tag. Dabei halten wir uns von Prognosen fern, denn es wäre falsch zu glauben, dass irgend jemand über eine Glaskugel verfügt, welche diese Kardinalsfrage mit Sicherheit be- antwortet.
Was unsere Überzeugungen anbetrifft, so haben sich einige «Linien des geringsten Widerstands»
herauskristallisiert, die anhaltend Potential auf- weisen sollten. Auf der einen Seite war die Bewe- gung bei den US-Zinsen derart ausgeprägt, dass diese Tendenz nach einer Phase der Konsolidie- rung sehr wahrscheinlich fortgesetzt werden wird.
Sollten die Aktien im Spätsommer eine Korrektur durchleben, so dürfte diese Situation je nach dem eine interessantere Einstiegsgelegenheit bei den Zinsen offerieren. Derzeit sind wir jedoch noch für fallende Zinsen positioniert, doch erreichen diese bald unsere Ziellevels.
Bei den Aktien erwarten wir weiterhin eine Fort- setzung der sehr hohen Divergenz der einzel- nen Segmente verbunden mit einem schwieri- gen Umfeld für unser «Conviction»-Buch. Eine Verbesserung dieser Situation könnte sich nach einem Kursrücksetzer von 5-15% ergeben, was jedoch die Bildung von soliden Konsolidierungs- mustern voraussetzt. Abgesehen von den USA bewegen sich viele andere Aktienmärkte nur seit- wärts und zeigen Anzeichen eines Distributions-
prozesses. Die Marktteilnehmer warten auf neue Impulse und sind momentan nur auf der Jagd nach dem «Flavor of the Day».
Nach der vorübergehenden Stärke dürfte der US-Dollar-Index bald auf erheblichen Wider- stand stossen, da alle wichtigen Kräfte auf eine Fortsetzung seines Bärenmarktes hindeuten. Er- fahrungsgemäss gilt: Bei starkem Wachstum tendiert der USD schwach, dazu gesellt sich die reale Zinsdifferenz, die unattraktiv ist und eine Zahlungsbilanz, die sich verschlechtert. Last but not least ist der USD eine Momentum-Währung.
Ergo lassen viele Faktoren früher oder später eine Abschwächung erwarten.
Diese Situation ist ein wichtiger Grund, warum wir den Goldpreis höher sehen, brauchen jedoch eine Bestätigung durch den Preis, um grössere Positionen einzugehen. Seit dem Höchststand im August letzten Jahres ist der Goldpreis stärker ge- fallen, als man es aufgrund der Entwicklung der realen Zinsen hätte erwarten können. Schliess- lich, und das ist wichtig, dürfte Gold seinen Stel- lenwert vor allem auch deshalb behalten, weil es sowohl eine gute Inflationsabsicherung als auch eine Versicherung für bekannte und unbekannte Risiken des Finanzsystems bietet, welches in den letzten Jahren immer wieder seinen zunehmend binären Charakter gezeigt hat.
Um unsere Leser und Investoren mit unseren Ideen und dem Vorgehen vertraut zu machen, halten wir weiter an unserer Usanz fest, in der Be- richterstattung ein Beispiel darzulegen. Dement- sprechend schauen wir auf unseren schlechtes- ten Trade des zweiten Quartals 2021.
CONVICTION TRADE – SHORT EURO STOXX 50 (ERWARTUNG EINES ≈10% RÜCKSETZERS) Fundamental / Story:
Neben einem «Peak-Policy»-Umfeld und einer saisonal schwierigen Zeit deuteten Marktinterna wie Breite, Akkumulation/Distribution, Entfer- nung von gleitenden Durchschnitten, Euphorie der Marktteilnehmer und nachlassendes Momen- tum auf ein historisch schlechtes Chance/Risiko- Verhältnis und eine erhöhte Wahrscheinlichkeit für einen gesunden Rücksetzer an den globalen Märkten hin. Daher waren wir hoch alarmiert und hielten Ausschau nach einem Kurseinbruch.
Technisch / Chart:
1. Die europäischen Märkte haben zum ersten Mal neue Tages- und Wochentiefs erreicht, mit einem anfänglichen signifikanten Rück- setzer - Wir initiierten Short-Positionen und reduzierten diese in den folgenden Tagen kontinuierlich bis zum vollständigen Verkauf, da es keinen Follow-Through gab
2. Zweiter Versuch eines Durchbruchs mit ei- nem Ausbruch der Box sowie des gleitenden 50-Tage-Durchschnitts bei hohem Volumen - wir schlossen die vorgängig wieder aufge- baute Position in den darauffolgenden Tagen, da kein Follow-Through erfolgte
3. Aller guten Dinge sind drei? Dritter Durch- bruchsversuch mit erneutem Ausbruch der Box und des gleitenden 50-Tage-Durch- schnitts bei hohem Volumen - wir schlossen die vorgängig wieder aufgebaute Position in den darauffolgenden Tagen, da kein Follow- Through erfolgte
Wir mussten also kleinere Verluste akkumulieren, da unsere Überzeugung gescheitert ist. Wie Mark Spitznagel (Universa) jedoch einprägsam sagte:
«Was am meisten für die Aufzinsungsrate zählt, sind nicht die kleinen Verluste, sind nicht die klei- nen Gewinne, sind nicht einmal die grossen Ge- winne, sondern die grossen Verluste. Wenn es um Risikominderung geht, sind es die grossen Ver- luste; sie sind im Grunde alles, was zählt.» Wenn wir uns also an unseren Anlageprozess und unser Risikomanagement halten, werden wir auf lange Sicht den Zinseszins (das achte Weltwunder nach Einstein) verdienen, aber nur dann, wenn wir un- sere Regeln strikte einhalten.
Beste Wünsche GreyJung Partners
Tramondo Investment Partners AG
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