Le debt overhang et la courbe de Laffer

Les travaux récents sur la dette extérieure et la croissance économique (ex. Patillo et al., 2002 ; Cordella et al., 2005 ; de Flores et al., 2007), dans la même ligne de recherche de Krugman (1988), Sachs (1989) et Cohen (1992) démontrent que pour de faibles niveaux d’endettement, il y a un effet positif sur la croissance économique. Toutefois, ils prouvent qu’après certains niveaux de stock de la dette l’effet sur la croissance économique devient négatif. Somme toute, l’investissement est le principal canal par lequel la dette affecte la croissance économique. En outre, Patillo et al. (2004) soulignent l’importance de la productivité des facteurs comme un autre canal qui met en corrélation la dette extérieure et la croissance économique.

Les travaux de recherche suggèrent qu’il existe de multiples raisons qui pourraient conduire à ce résultat. Une première hypothèse est la debt overhang. En effet, elle décrit « une situation où le stock de la dette dépasse les capacités de remboursements. Elle se produit lorsque le coût de la dette se combine avec une baisse des échanges commerciaux d’un pays.

En conséquence, elle s’accompagne par une diminution des dépenses d’éducation, de santé

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et d’infrastructure qui met le pays dans une mauvaise situation économique ». Plus explicitement, pour Krugman (1988 : 5) :

« Le pays a un problème de surendettement lorsque la valeur actuelle attendue des futurs transferts potentiels de ressources est inférieure à sa dette ».

Flores et al. (2007) apportent des arguments théoriques plus explicites sur le debt overhang.

La figure 2 présente la courbe de Laffer de la dette extérieure (stock de la dette), les paiements attendus et les amortissements (valeur de remboursement). De l’origine au point A, la probabilité de ne pas payer est presque nulle pour un faible montant de la dette.

Conséquemment, la marge de la dette à rembourser par rapport à l’encours de la dette est 1.

Cependant, après ce niveau, le remboursement de la dette augmente à un moindre rythme par rapport à l’accumulation de la dette. Il est moins probable que le pays endetté sera en mesure de gérer un plus grand montant de la dette. Le risque de ne pas payer (x) est supérieur à zéro. Ce risque peut varier d’un pays à l’autre en fonction du niveau des taux d’intérêt de la dette. Dans de telles circonstances, le remboursement de la dette devrait atteindre sa valeur maximale au point B. Ensuite, il commence à diminuer lorsque le stock de la dette atteint des niveaux plus élevés. L’impact marginal de la dette est nuisible pour les créanciers. Pour eux, l’augmentation des montants de la dette ne fera que diminuer la capacité de futurs remboursements.

Figure 2 : Courbe de Laffer pour la dette extérieure : Valeur de remboursement et stock de la dette

Source : Adaptée de Flores et al. (2007).

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La courbe de Laffer de la dette peut prendre la forme d’une autre courbe qui montre la contribution de la dette extérieure à la croissance économique d’un pays (Figure 3). Nous pouvons remarquer que la relation entre la dette extérieure et la croissance économique n’est pas linéaire. Pour des niveaux d’endettement raisonnables, la dette extérieure contribue à la croissance économique d’un pays. Pour des niveaux excessifs, la dette extérieure semble être nuisible à la croissance économique. Cela signifie que trop de dettes conduit à une croissance économique nulle, et même négative.

Figure 3 : Courbe de Laffer pour la dette extérieure : Contribution de la dette à la croissance du PIB par habitant

Source : Adaptée de Flores et al. (2007).

Les études empiriques récentes sur des PED ont avancé de preuves qui démontrent l’existence d’une relation non linéaire entre la dette extérieure et la croissance économique.

Plus précisément, il s’agit d’une courbe en forme de U inversée de la dette extérieure par rapport au PIB. Géométriquement, la croissance du PIB est sur l’axe des abscisses. Le ratio dette/PIB est sur l’axe des ordonnées.

Patillo et al. (2002) est l’une des études les plus pertinentes pour aborder au niveau pratique cette conception. Les chercheurs donnent de preuves solides à l’appui de l’hypothèse du surendettement. Il existe un point au-dessus duquel toute somme supplémentaire de la dette extérieure aurait une incidence négative sur la croissance économique. Le point critique de

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la dette extérieure par rapport au PIB est de l’ordre de 35 % et 40 % du PIB et de 160 % et 170 % des exportations.

En revanche, Flores et al. (2007) poussent un peu plus loin les enjeux du surendettement.

Ils démontrent qu’il existe une relation géométrique entre les figures 2 et 3. La figure 4 nous amène à mieux comprendre la nature de cette relation.

Figure 4 : Courbe de Laffer : dette extérieure, valeur de remboursement et croissance économique

Source : Adaptée de Flores et al. (2007).

À partir de certains seuils, l’augmentation de la dette extérieure affecte les attentes des créanciers d’être remboursés. En examinant la figure, nous pouvons déduire que, lorsque le paiement prévu de la dette extérieure augmente moins proportionnellement que le stock de la dette extérieure, les quantités supplémentaires de la dette extérieure commencent à ralentir le taux de croissance du PIB. En outre, si l’accumulation de la dette extérieure atteint des niveaux élevés, de telle sorte que le pays endetté commence à diminuer ou à défaut de faire des amortissements, toute augmentation supplémentaire de la dette extérieure se traduira par un effet négatif sur la croissance du PIB.

Plus explicitement, selon Reinhart et Rogoff (2009), pour des ratios dette/PIB élevés, la croissance économique moyenne diminue considérablement. Pour les PED, le point critique où la croissance économique change de signe est estimé à 60 % du PIB. À partir de ce seuil,

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la croissance du PIB réel diminue d’environ 2 %. Pour des niveaux plus élevés, la croissance économique diminue de moitié. Conséquemment, l’inflation augmente brutalement.

Somme tout, le surendettement extérieur constitue un véritable obstacle à la croissance économique. Les contraintes de la solvabilité d’un pays et de la soutenabilité de la dette extérieure paraissent bien de grande importance.