Dörr Grenzüberschreitende Unternehmensakquisitionen

Dörr

Grenzüberschreitende Unternehmensakquisitionen

GABLER EDITION WISSENSCHAFT

Thorsten Dörr

Grenzüberschreitende Unternehmens-

akquisitionen

Erfolg und Einflussfaktoren

Mit ei nem Geleitwort

von Prof. Dr. Günter Dufey

Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH

Die Deutsche Bibliothek - ClP-Einheitsaufnahme Dörr, Thorsten:

Grenzüberschreitende Unternehmensakquisitionen : Erfolg und Einflussfaktoren / Thorsten Dörr. Mit einem Geleilw. von Günter Dufey.

(Gabler Edition Wissenschaft)

Zugl.: Koblenz, Wiss. Hochsch. für Unternehmensführung, Diss., 1999

Alle Rechte vorbehalten

© Springer Fachmedien Wiesbaden 2000

Ursprünglich erschienen bei Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden, und Deutscher Universitäts-Verlag GmbH, Wiesbaden 2000

Lektorat: Brigitte Siegel / Jutta Hinrichsen

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ISBN 978-3-8244-7134-8 DOI 10.1007/978-3-663-08049-7

v

Die sich schnell verändernde Technologie und ihre wirtschaftliche Umsetzung sowie der Prozeß der Globalisierung verändern weltweit die optimalen Grenzen der Unternehmung.

Das Resultat ist ein weltweiter Boom in Unternehmenszusammenschlüssen. In diesem Zu- sammenhang sind Entwicklungen im deutschen Markt von besonderer Bedeutung - sowohl von der volkswirtschaftlichen als auch von der betriebswirtschaftlichen Perspektive. Im inter- nationalen Vergleich wurde Deutschland von der "Corporate Restructuring"-, bzw. "Mergers und Acquisition"-Welle zwar erst relativ spät erfaßt, aber nun doch sehr intensiv. Dazu kommt als Hintergrund die europäische Integration, die für die einzelnen deutschen Unter- nehmen neue Bedingungen schafft. Für jedes Unternehmen stellt sich hier die Frage der Modalitäten der Expansion, welche in wachsendem Umfang grenzüberschreitende Dimen- sionen annimmt. Diese grenzüberschreitenden Unternehmensakquisitionen beinhalten für die Unternehmensführung besondere Herausforderungen, die über die Problematik der Unternehmensakquisition und der subsequenten Integration noch hinausgeht.

Herr Thorsten Dörr hat in der vorliegenden Arbeit zu diesem Themenkreis neue interessante Perspektiven eröffnet. Aus einer sorgfältigen Analyse der Literatur und gezielten Umfragen bei Praktikern gelang es, ganz bestimmte Erfolgsfaktoren zu identifizieren, die dann empi- risch untersucht wurden. In diesem Teil der Analyse bedient er sich der "event study", einer Methodik, die unter dem Vorzeichen des Wachstums der globalen Kapitalmärkte und der Prominenz des Shareholder Value Ansatzes besondere Bedeutung gewonnen hat. Die Le- ser, die mit Sicherheit sowohl von der theoretischen als auch von der praktischen Seite kom- men werden, d.h. die im Investment Banking, bei Unternehmensberatern oder in der Unter- nehmensplanung tätig sind, werden in der vorliegenden Arbeit eine Reihe von interessanten Anregungen finden, die den weiteren Vorteil haben, daß sie wissenschaftlich fundiert sind.

Insgesamt stellt diese Arbeit eine bemerkenswerte Leistung dar, die insbesondere durch die klare Problemformulierung und die solide Ausführung der statistischen Analyse überzeugt.

Ich wünsche der Arbeit von Herrn Dörr, die unter anderem während eines Forschungsauf- enthaltes an der University of Michigan Business School, Ann Arbor, MI, USA entstand, eine gute Resonanz bei den Lesern und dem Verfasser viel Erfolg. Es war für mich sowohl ein Vergnügen als auch von intellektueller Bereicherung, diese Arbeit beratend zu begleiten.

Prof. Dr. Günter Dufey

VII Vorwort

Die vorliegende Arbeit entstand während meiner Zeit als externer Doktorand am Lehrstuhl für International Corporate Finance an der WHU Koblenz, Otto-Beisheim-Hochschule, und wurde im September 1999 als Dissertation angenommen. Für die Betreuung meiner Arbeit und die aufmerksame und unterstützende Begleitung bei ihrer Erstellung danke ich meinem sehr verehrten Doktorvater, Herrn Professor Günter Dufey. Zu danken habe ich außerdem Herrn Professor Arnd Huchzermeier für die Übernahme des Zweitgutachtens.

Zahlreiche inhaltliche Hinweise, Korrekturen und Verbesserungen verdanke ich Frau Dipl.-Hdl. Helga Kayser und meinem Vater. Darüber hinaus danke ich der Landes- graduiertenförderung für die finanzielle Unterstützung.

Mein ganz besonderer Dank gilt jedoch meinen Eltern, die mir mit ihrer vielfältigen und großzügigen Unierstützung Studium und Promotion ermöglicht haben. Ihnen ist diese Arbeit gewidmet.

Thorsten Dörr

IX Inhaltsübersicht

1 Problemstellung und Gang der Untersuchung ... 1

2 Allgemeine Grundlagen ... 5

2.1 Unternehmerische Wachstumsstrategien ... 5

2.2 Akquisitionstypologien ... 8

2.3 Formen unternehmerischer Auslandsaktivitäten ... 15

3 Ansätze zur Erklärung ausländischer Direktinvestitionen ... 25

3.1 Theoretische Erklärungsansätze ... 25

3.2 Ergebnisse von Befragungen deutscher Manager ... 59

4 Methoden der Erfolgsmessung ... 65

4.1 Kapitalmarktorientierte Erfolgsanalyse ... 65

4.2 Jahresabschlußorientierte Erfolgsmessung ... 66

4.3 Erfolgsmessung durch Managementbefragung ... 70

4.4 Erfolgsanalyse auf Basis der Desinvestitionsquote ... 72

4.5 Marktpositionsorientierte Analyse ... 73

4.6 Beurteilung und Auswahl ... 75

5 Grundlagen kapitalmarktorientierter Erfolgsmessung ... 77

5.1 Analysemodelle ... 77

5.2 Aggregation und SignifikanzprOfung ... 86

5.3 Probleme bei der Ermittlung und Interpretation empirischer Ergebnisse ... 88

5.4 Bestimmung der Erfolgsfaktoren ... 95

6 Ergebnisse frOherer empirischer Arbeiten ... 101

6.1 Deutsche Studien zum Erfolg von UnternehmenszusammenschIOssen ... 101

6.2 Internationale Studien zum Erfolg grenzOberschreitender ZusammenschlOsse .. 124

6.3 Zusammenfassung und Fazit. ... 142

7 Identifizierung und Operationalisierung potentieller Erfolgsfaktoren ... 145

7.1 Käuferspezifische Faktoren ... 145

7.2 Projektspezifische Faktoren ... 147

7.3 Zusammenfassung und Übersicht ... 153

8 Empirische Analyse ... 155

8.1 Untersuchungskonzeption ... 155

8.2 Gesamtanalyse ... 167

8.3 ÜberprOfung und Identifizierung von Erfolgsfaktoren ... 171

9 Zusammenfassung und Diskussion der Ergebnisse ... 179

Literaturverzeichnis ... 187

XI Inhaltsverzeichnis

1 Problemstellung und Gang der Untersuchung ... 1

2 Allgemeine Grundlagen ... 5

2.1 Unternehmerische Wachstumsstrategien ... 5

2.2 Akquisitionstypologien ... 8

2.3 Formen unternehmerischer Auslandsaktivitäten ... 15

3 Ansätze zur Erklärung ausländischer Direktinvestitionen ... 25

3.1 Theoretische Erklärungsansätze ... 25

3.1.1 Produktlebenszyklus-Hypothese ... 26

3.1.2 Oligopolistische Reaktion-Hypothese ... 30

3.1.3 Monopolistische Theorie ... 33

3.1.4 Internalisierungshypothese ... 35

3.1.5 Eklektisches Paradigma ... 41

3.1.6 Weitere relevante Theorien ... .45

3.2 Ergebnisse voh Befragungen deutscher Manager ... 59

4 Methoden der Erfolgsmessung ... 65

4.1 Kapitalmarktorientierte Erfolgsanalyse ... 65

4.2 Jahresabschlußorientierte Erfolgsmessung ... 66

4.3 Erfolgsmessung durch Managementbefragung ... 70

4.4 Erfolgsanalyse auf Basis der Desinvestitionsquote ... 72

4.5 Marktpositionsorientierte Analyse ... 73

4.6 Beurteilung und Auswahl ... 75

5 Grundlagen kapitalmarktorientierter Erfolgsmessung ... 77

5.1 Analysemodelle ... ... ... ... . ... 77

5.1.1 Marktmodelle ... 78

5.1.2 Capital Asset Pricing Model (CAPM) ... 81

5.1.3 Bereinigte Analysemodelle ... 84

5.2 Aggregation und Signifikanzprüfung ... 86

5.3 Probleme bei der Ermittlung und Interpretation empirischer Ergebnisse ... 88

5.3.1 Markteffizienz ... 88

5.3.2 Normalverteilung und Unkorreliertheit.. ... 91

5.3.3 Systematisches Risiko ... 92

5.3.4 Isolation des Ereignisses ... 94

5.4 Bestimmung der Erfolgsfaktoren ... 95

6 Ergebnisse früherer empirischer Arbeiten ... 101

6.1 Deutsche Studien zum Erfolg von Unternehmenszusammenschlüssen ... 101

6.1.1 Kurandt (1972) ... 102

6.1.2 Gimpel-Iske (1973) ... 103

6.1.3 Cable, Palfrey und Runge (1980) ... 104

6.1.4 Blättchen (1981) ... 105

6.1.5 Möller (1983) ... 105

6.1.6 Hoffmann (1989) ... 106

6.1.7 Bühner (1990) ... 107

6.1.8 Bühner(1991) ... 108

XII

6.1.9 Urbanek und Hillmann (1992) ... 113

6.1.10 Grandjean (1992) ... 113

6.1.11 Gerpott (1993) ... 114

6.1.12 Bamberger (1994) ... 115

6.1.13 Albrecht (1994) ... 116

6.1.14 Gerke, Garz und Oerke (1995) ... . .. 119

6.1.15 Böhmer und Löffler (1997) ... 120

6.1.16 Böhmer (1997)... . ... 122

6.2 Internationale Studien zum Erfolg grenzüberschreitender Zusammenschlüsse .. 124

6.2.1 Kitching (1974) ... 125

6.2.2 Tessema (1985) ... ... . ... 126

6.2.3 Doukas und Travlos (1988)... ... ... ... ..127

6.2.4 Fatemi und Furtado (1988) ... ... ... . ... 128

6.2.5 Bleeke, Isono, Ernst und Weinberg (1990) ... ... ... ... . .... 129

6.2.6 Conn und Connell (1990)... ... . ... 130

6.2.7 Morck und Yeung (1991) ... . ... 131

6.2.8 Kang (1993)... ... . ... 133

6.2.9 Pettway, Sicherman und Spiess (1993) ... 134

6.2.10 Markides und Ittner (1994) ... 136

6.2.11 Eun, Kolodny und Scheraga (1996) ... 138

6.2.12 Cakici, Hessel und Tandon (1996)... ... ... . ... 139

6.2.13 Markides und Oyon (1998) . ... . ... 141

6.3 Zusammenfassung und Fazit... . ... 142

7 Identifizierung und Operationalisierung potentieller Erfolgsfaktoren ... 145

7.1 Käuferspezifische Faktoren ... . ... 145

7.1.1 Auslandserfahrung... . ... 145

7.1.2 Branchenzugehörigkeit ... 145

7.1.3 Liquide Mittel ... . ... 146

7.1.4 Unternehmensgröße ... 147

7.2 Projektspezifische Faktoren ... 147

7.2.1 Verwandtschaftsgrad ... . .. 148

7.2.2 Zielland ... . ... 148

7.2.3 Makroökonomisches Umfeld ... 149

7.2.4 Außenwert der Deutschen Mark (DM)... . .. 150

7.2.5 Kulturelle Distanz ... 150

7.3 Zusammenfassung und Übersicht ... 153

8 Empirische Analyse ... 155

8.1 Untersuchungskonzeption ... ... ... . ... 155

8.1.1 Selektion der Stichprobenunternehmen und -transaktionen ... 155

8.1.2 Datierung des Akquisitionsereignisses ... 160

8.1.3 Ereigniszeitraum ... ... . ... 161

8.1.4 Methodik der Untersuchung ... 162

8.1.5 Aktienkurse der Unternehmen ... 163

8.1.6 Auswahl des Marktindex ... ... ... ... ... . ... 164

8.2 Gesamtanalyse... . ... 167

8.3 Überprüfung und Identifizierung von Erfolgsfaktoren ... . ... 171

9 Zusammenfassung und Diskussion der Ergebnisse ... . . ... 179

Literaturverzeichnis ... . . ... 187

XIII Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1-1: Überblick über den Gang der Untersuchung ... 3

Abbildung 2-1: Wachstumsstrategien nach Ansoff ... 5

Abbildung 2-2: Unternehmenszusammenschlüsse in Deutschland nach Richtung ... 9

Abbildung 2-3: Inlands- und Auslandszusammenschlüsse deutscher Unternehmen ... 11

Abbildung 2-4: Deutsche Unternehmenszusammenschlüsse im Ausland ... 12

Abbildung 2-5: Ziel regionen deutscher Auslandszusammenschlüsse (1991-98) ... 13

Abbildung 2-6: Zielländer deutscher Auslandszusammenschlüsse ... 14

Abbildung 2-7: Entwicklung deutscher Exporte (1987-97) ... 16

Abbildung 2-8: Entwicklung der deutschen grenzüberschreitenden Lizenzvergaben (1987-97) ... 17

Abbildung 2-9: Entwicklung deutscher Direktinvestitionen (1987-97) ... 21

Abbildung 2-10: Eigenschaften der verschiedenen Formen unternehmerischer Auslandsaktivitäten ... 22

Abbildung 2-11: Stufen unternehmerischer Auslandsaktivitäten in Abhängigkeit von Kapital- und Managementleistungen ... 23

Abbildung 3-1: Übersicht der dargestellten theoretischen Ansätze ... 26

Abbildung 3-2: Übersicht über das Eklektische Paradigma ... 43

Abbildung 3-3: Standortbedingungen nach Tesch ... 53

Abbildung 3-4: Motive deutscher Manager für grenzüberschreitende Direktinvestitionen 61 Abbildung 4-1: Determinanten der Marktposition nach Porter ... 74

Abbildung 4-2: Überblick über die Methoden der Erfolgsmessung von Unternehmenszusammenschlüssen ... 76

Abbildung 5-1: Entwicklung des systematischen Risikos b von Käuferunternehmen ... 93

Abbildung 6-1: Deutsche Studien zum Erfolg von Unternehmenszusammenschlüssen 102 Abbildung 6-2: Kapitalmarktreaktionen auf grenzüberschreitende Unternehmenszusammenschlüsse nach Bühner (1991) ... 109

Abbildung 6-3: Ergebnisse der Untersuchung von Teilstichproben ... 111

Abbildung 6-4: Veränderungen ökonomischer Kennzahlen von Käuferunternehmen .... 114

Abbildung 6-5: Erfolghaftigkeit nationaler Unternehmensakquisitionen nach Bamberger (1994) ... 115

Abbildung 6-6: Desinvestitionsverhalten nach Bamberger (1994) ... 116

Abbildung 6-7: Internationale Studien zum Erfolg grenzüberschreitender Unternehmenszusammenschlüsse ... 125

Abbildung 6-8: Kumulierte abnormale Renditen US-amerikanischer und britischer Käufer von Auslandsunternehmen nach Conn, Connell (1990) ... 130

Abbildung 6-9: Zusammenschlußerfolg japanischer Käuferunternehmen mit US- amerikanischen Firmen nach Pettway et al. (1993) ... 135

Abbildung 7-1: Hofstedes Kulturdimensionen am Beispiel der USA, Japan und Deutschland ... 152

Abbildung 7-2: Übersicht über die identifizierten potentiellen Erfolgsfaktoren ... 153

XIV

Abbildung 8-1: Auswahlprozeß der Stichproben unternehmen und -transaktionen ... 156

Abbildung 8-2: Deutsche Käuferunternehmen der Stichprobe ... 157

Abbildung 8-3: Anzahl der Stichprobentransaktionen nach Jahren ... 158

Abbildung 8-4: Stichprobentransaktionen nach Zielländern ... 159

Abbildung 8-5: Idealtypischer Übernahmeprozeß ... 160

Abbildung 8-6: Übersicht über die wichtigsten deutschen Aktienmarktindizes ... 165

Abbildung 8-7: Abnormale Renditen der Stichprobentransaktionen im Ereigniszeitraum ~ = [-30; 10] ... 167

Abbildung 8-8: Kumulierte abnormale Renditen der Stichprobentransaktionen im Ereigniszeitraum ~

=

Abbildung 8-9: Kumulierte abnormale Renditen der Stichprobentransaktionen im Ereigniszeitraum t6 = [-90; 2] ... 170

Abbildung 8-10: Branchenkennzahlen der Stichprobenunternehmen ... 172

Abbildung 8-11: Ausgewählte Eigenschaften der Zielländer ... 173

Abbildung 8-12: Wechselkurs DM/ECU und Wirtschaftswachstum der BRD im Untersuchungszeitraum ... 173

Abbildung 8-13: Ergebnisse der Regressionsanalyse bei Verwendung unterschiedlicher Kombinationen erklärender Variablen ... 174

Abbildung 8-14: Signifikanzniveaus der potentiellen Erfolgsfaktoren ... 175

Abbildung 8-15: Korrelationsmatrix der erklärenden Variablen ... 177

Abbildung 9-1: Verteilung der kumulierten abnormalen Renditen der Stichprobenakquisitionen ... 180